公用事業(yè)行業(yè)深度跟蹤：發(fā)用電轉(zhuǎn)型日漸清晰，業(yè)績超預(yù)期驅(qū)動(dòng)行情.pdf

公用事業(yè)行業(yè)深度跟蹤：發(fā)用電轉(zhuǎn)型日漸清晰，業(yè)績超預(yù)期驅(qū)動(dòng)行情。

5 月全社會(huì)用電量同比+4.4%，火電增速環(huán)比回正，轉(zhuǎn)型效果日漸清晰。 根據(jù)能源局?jǐn)?shù)據(jù)，1-5 月全社會(huì)用電量同比+3.4%；其中 5 月同比+4.4% （環(huán)比-0.3pct），一二三產(chǎn)及城鄉(xiāng)居民用電量分別同比+8.4%、+2.1%、 +9.4%、+9.6%，三產(chǎn)及城鄉(xiāng)居民用電量增速連續(xù)兩月環(huán)比提升預(yù)計(jì)受 氣溫影響。發(fā)電量方面，1-5 月全國規(guī)上發(fā)電量同比增長 0.3%；其中 5 月同比增長 0.5%，水電受資源影響同比下滑 14.3%（4 月為下滑 6.5%）， 火電同比增長 1.2%（4 月為下滑 2.3%）。值得注意的是，發(fā)電側(cè)的增量 中風(fēng)光貢獻(xiàn)度數(shù)據(jù)已連續(xù) 2 月超 100%，用電側(cè)增量中三產(chǎn)及居民貢獻(xiàn) 度為 66%，連續(xù) 4 個(gè)月增長，反映了綠電化和終端電氣化的轉(zhuǎn)型。

績優(yōu)、低配、低估疊加市值管理，板塊的基本面持續(xù)向上。我們認(rèn)為板 塊當(dāng)前具備 3 個(gè)看點(diǎn)：（1）業(yè)績改善的幅度和持續(xù)性或超預(yù)期：火電在 低煤價(jià)下補(bǔ)庫基本完成，后續(xù)煤價(jià)有向下可能，電量 5 月同比轉(zhuǎn)正，水 電長江電力近期放水動(dòng)作預(yù)計(jì)也將帶動(dòng) Q2 發(fā)電量增長，Q3 又是低基 數(shù)，北方火電和大水電 Q2 業(yè)績改善幅度或超預(yù)期，改善期限也不止于 Q2；（2）月度代購電價(jià)格持續(xù)改善：統(tǒng)計(jì)全國平均月度代購電價(jià)格的同 比降幅從二月的降 2 分到六月的同比持平，對(duì)電量電價(jià)的長周期趨勢(shì)無 需過度悲觀；（3）低配與低估并存，還疊加市值管理的邊際改善：板塊 25Q1 公募基金配置比例僅 0.9%，低于持倉占比 2.5pct，估值來看當(dāng)前 港股火電股息率仍在 5%+，A 股申能股份股息率-ttm 超 5%、皖能電力 PE-ttm 不足 8 倍。近期受分紅除權(quán)、港幣匯率等影響股價(jià)表現(xiàn)偏弱，但 基本面改善超預(yù)期，電力的防御屬性、盈利穩(wěn)定和分紅能力將驅(qū)動(dòng)行情。

關(guān)注能源轉(zhuǎn)型和現(xiàn)貨推進(jìn)下的火電的盈利穩(wěn)定能力提升。伴隨風(fēng)光占比 的持續(xù)提升，我們認(rèn)為火電從單一看電量電價(jià)與煤價(jià)的周期波動(dòng)，走向 看容量輔助服務(wù)帶來的穩(wěn)定盈利：（1）在煤價(jià)波動(dòng)放緩的背景下，電量 電價(jià)與煤價(jià)聯(lián)動(dòng)的趨勢(shì)持續(xù)明朗；（2）容量和輔助服務(wù)與電量電價(jià)和利 用小時(shí)數(shù)無關(guān)，而是掛鉤綠電占比提升的電力系統(tǒng)穩(wěn)定性需求提升；（3） 現(xiàn)貨加速推進(jìn)的背景下，火電作為基荷能源，可在現(xiàn)貨市場按曲線進(jìn)行 發(fā)電（如低買高賣或高價(jià)時(shí)多發(fā)電等），達(dá)到削峰填谷又獲得增量收益。 火電的長周期盈利穩(wěn)定能力在增強(qiáng)，公用事業(yè)化的估值提升有望發(fā)生。