萬華化學研究報告：主營業務保持穩健，減值&報廢短期拖累.pdf

萬華化學研究報告：主營業務保持穩健，減值&報廢短期拖累。事件：4 月 14 日，公司發布 2024 年年報及 2025 年一季報。2024 年公司實現營 業收入 1820.69 億元，同比+3.8%；歸母凈利潤 130.33 億元，同比-22.5%；扣非 歸母凈利潤 133.59 億元，同比-18.7%。2025Q1 公司實現營業收入 430.68 億元， 同比-6.7%，環比+25.0%；歸母凈利潤 30.82 億元，同比-25.9%，環比+58.9%； 扣非歸母凈利潤 30.40 億元，同比-26.3%，環比+25.1%。

2024 年：減值&報廢短期拖累，后續有望輕裝上陣。2024 年公司收入端通過全球 渠道拓展與裝置技改推動各項主營業務增長，部分抵消貿易業務收縮影響，全年 聚氨酯、石化、精細化學品及新材料銷量同比分別+15.3%、+15.9%、+27.7%； 收入同比分別+12.6%、+4.6%、+18.6%；利潤端受石化板塊景氣下行、大額減值 計提&資產報廢損失（2024 年公司計提資產減值準備 7.4 億元、壞賬準備 2.0 億 元、資產報廢損失 8.9 億元，合計影響當年利潤 18.3 億元）以及費用水平提升影 響，呈現短期承壓態勢，2024 年毛利率和凈利率分別為 16.2%和 8.1%，同比0.6pct 和-2.3pct。隨著減值計提完成包袱出清，公司資產質量得到改善，后續有望 輕裝上陣。

2025Q1：產銷規模持續擴增，產品景氣短期承壓。2025Q1 公司聚氨酯、石化、 精細化學品及新材料銷量同比分別+10.7%、-0.7%、+22.7%；收入同比分別+5.3%、 -11.8%、+20.7%，整體呈現量增價減態勢。盈利端，2025Q1 公司毛利率和凈利 率分別為 15.7%和 7.8%，同比-1.9pct 和-2.0pct，需求承壓下同樣呈現縮窄趨勢。 目前全球貿易存不確定性關稅風險，公司擁有匈牙利 BC 基地，同時在 4 月完成 對法國康睿 HDI 工廠的收購，有助于保障公司產品全球供應&關稅降本。此外，近 期擬采用增資擴股方式引進擁有豐富 LPG 資源的境外化工企業作為戰略投資者， 保證原料的長期穩定供應。

在建項目穩步推進，中長期成長性突出。聚氨酯方面，萬華福建技改擴能新增 70 萬噸/年預計 2026Q2 投產，TDI 第二套 33 萬噸/年預計 2025 年 5 月投產。石化 方面，乙烯二期已于 2025 年 4 月一次性開車成功，同時公司子公司萬融新材料擬 與 ADNOC、Borealis、Borouge 組成投資聯合體按照 50%:50%持股比例組建中 外合資公司，投資建設 160 萬噸/年特種聚烯烴項目，有望再次大幅度提升公司國 際化水平。精細化學品及新材料方面，蓬萊二期 40 萬噸 POE 已開工建設，預計 2025 年末投產，屆時公司 POE 產能規模將達 60 萬噸/年。此外，公司將加快自 主研發的綠色功能添加劑、香蘭素、營養品等一系列營養科技產品的工業化建設； 持續打造公司第二增長曲線，加快磷酸鐵鋰、PVDF 等一系列電池材料等項目建 設，中長期成長性有望持續兌現。