永輝超市研究報告：極致預期差下的龍頭重估.pdf

永輝超市研究報告：極致預期差下的龍頭重估。零售行業發生了哪些新變化？過去零售行業競爭激烈，盈利不佳留給投資者零售業很難投資的 固有印象，其背后根源于“入場費+聯營制”傳統模式帶來的行業 高度同質化問題，在渠道稀缺性不再，線上沖擊到來的時代整個行 業因此陷入泥潭。近兩年中國已出現“以買手制為核心”的新型零 售模式（胖東來/奧樂齊/Costco），在線下消費占比達70%的中國， 優質線下零售龍頭有望復制美國1970s后/日本1990s后的故事， 成長出貢獻長期高收益率，推動行業集中度提升的優秀零售公司。

永輝發生了哪些新變化？

永輝商業模式已發生根本性變革，走向精選型零售路線，新型模式 具備在后消費時代長期快速增長的潛力：①貨的改革：通過取消數 十年入場費制度實現裸價采購，完全恢復選品話語權，降低不合理 高價，增加高質量商品；加工食品重視度大大提升，順應老齡化+ 少子化趨勢下加工食品需求，增加獲客能力。②人的改革：通過優 選門店點位+新增烘焙熟食品類，核心客群已從45歲以上忠于品 牌的傳統群體轉換為25-45歲忠于價值的年輕群體，推動客單價 提升，降低對傳統大牌依賴。③場的改革：避開老城區，在收入較 高和年齡年輕社區開店，全面升級賣場，增加人性化服務。

永輝在胖東來式改造方面具備獨特優勢：

模仿胖東來模式的超市眾多，但永輝超市具備獨特的競爭優勢：① 中國人對生鮮蔬菜的鐘情成為中國公司超越海外同行最佳切入 口，生鮮銷售占比高、獲客能力強，但經營難度也最高，永輝20 年全國化生鮮經營專屬經驗構筑難以逾越的護城河。②永輝規模 優勢長期賦能，對于標品，裸價采購+規模優勢=更低進貨價，對于 自有品牌，規模優勢帶來代工廠更優質+成本價更低優勢。③上市 地位融資優勢。轉向胖東來模式對資金需求較高，非上市企業較難 承受，這阻礙了相當多同行的模仿。胖東來式調改特點是“需要全 面改，改一點是沒用的”，因此門店調改費用和中央工廠建設費用 帶來的資金需求將相當的區域型、規模不大的競爭對手擋在門外。