三花智控研究報(bào)告：冷配龍頭+汽零基本盤(pán)穩(wěn)健，機(jī)器人貢獻(xiàn)第三成長(zhǎng)曲線.pdf

三花智控研究報(bào)告：冷配龍頭+汽零基本盤(pán)穩(wěn)健，機(jī)器人貢獻(xiàn)第三成長(zhǎng)曲線。公司概況：深耕40余年的冷配和熱管理龍頭，同源技術(shù)延伸應(yīng)用于制冷+汽零+機(jī)器 人3大領(lǐng)域。公司深耕制冷家電和汽車熱管理領(lǐng)域(閥泵+集成件)40余年并在細(xì)分賽道引領(lǐng)全球。 ①1984-2007(初創(chuàng)期)：公司冷配零件起家，94年電磁閥等多項(xiàng)產(chǎn)品達(dá)全球領(lǐng)先；② 2007-2015(成長(zhǎng)期)：整合重組暖通空調(diào)全球化資產(chǎn)，并將同源技術(shù)應(yīng)用至汽零領(lǐng)域， 15年車用熱力膨脹閥全球市占率第二；③2015-至今(創(chuàng)新期)：汽零業(yè)務(wù)快速上量， 突破并全面覆蓋特斯拉(15年)/比亞迪等主流新能源車企(20年起)，并于23年拓展 機(jī)器人新業(yè)務(wù)、打開(kāi)第三成長(zhǎng)曲線。

制冷業(yè)務(wù)：細(xì)分市場(chǎng)全球龍頭，商用+儲(chǔ)能拓展持續(xù)穩(wěn)固基本盤(pán)

1）復(fù)盤(pán)&展望：公司制冷零部件84年起家、94年全球領(lǐng)先，并于07年起多次并購(gòu) 成長(zhǎng)為細(xì)分市場(chǎng)全球化龍頭；未來(lái)看點(diǎn)主要在商用制冷、儲(chǔ)能業(yè)務(wù)拓展。

2）行業(yè)情況：①增速：受益于國(guó)內(nèi)以舊換新刺激、北美冷媒標(biāo)準(zhǔn)更新和歐洲極端天 氣頻發(fā)，全球制冷空調(diào)零配件銷量有望穩(wěn)健增長(zhǎng)(CAGR約4%)；②格局：國(guó)內(nèi)廠商 早期跟隨下游空調(diào)廠商成長(zhǎng)+實(shí)現(xiàn)全球化，持續(xù)構(gòu)筑先發(fā)優(yōu)勢(shì)、成本壁壘強(qiáng)大，呈現(xiàn) 強(qiáng)者恒強(qiáng)的局面。

3）公司邏輯：①量：公司作為行業(yè)龍頭受益行業(yè)β+自身商用&儲(chǔ)能業(yè)務(wù)拓展，收入 增速有望隨行業(yè)線性變化、且高于行業(yè)增速；②利：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，公司制冷業(yè) 務(wù)毛利率有望持續(xù)保持在26-30%的較高水平。

汽零業(yè)務(wù)：同源技術(shù)延展至汽車熱管理，產(chǎn)品&客戶拓展促量?jī)r(jià)齊升

1）復(fù)盤(pán)&展望：公司87年起將冷配閥泵的同源技術(shù)拓展至汽車領(lǐng)域，基于前瞻性布 局下的技術(shù)+生產(chǎn)+供應(yīng)端能力積累，15年公司在新能源機(jī)遇下切入特斯拉，并陸續(xù)全 面覆蓋比亞迪/吉利/賽力斯/蔚小理等主流新能源和海外品牌而實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張；未來(lái)看點(diǎn) 主要在集成化產(chǎn)品拓展和新能源放量。

2）行業(yè)情況：①規(guī)模&增速：新能源趨勢(shì)下，三電熱管理系統(tǒng)復(fù)雜度提升+節(jié)能性需 求下熱泵技術(shù)升級(jí)→ASP是燃油車的3倍，千億元級(jí)全球新能源熱管理系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)模 有望快速增長(zhǎng)(CAGR23-26約16%)；②格局：外資巨頭早期跟隨下游燃油車企全球 化，持續(xù)寡頭壟斷集成環(huán)節(jié)；新能源趨勢(shì)下，國(guó)產(chǎn)廠商以快速響應(yīng)+成本優(yōu)勢(shì)+就近配 套更具優(yōu)勢(shì)，已主導(dǎo)上游熱管理零部件環(huán)節(jié)、并持續(xù)布局集成環(huán)節(jié)，有望跟隨自主新 能源持續(xù)成長(zhǎng)。

3）公司邏輯：①價(jià)：公司持續(xù)完善布局集成化組件，ASP已提升至接近4k；②量：自主新能源搶占合資份額空間仍然較大，有望隨客戶持續(xù)放量。

機(jī)器人業(yè)務(wù)：22年起同源電機(jī)控制技術(shù)延展，公司聚焦執(zhí)行器環(huán)節(jié)

1）復(fù)盤(pán)&展望：人形機(jī)器人在22年以來(lái)T入局后加速商業(yè)化落地，公司車企客戶跟 隨T先后公布拓展機(jī)器人，公司聚焦執(zhí)行器、未來(lái)有望隨客戶快速成長(zhǎng)。

2）行業(yè)情況：千億元級(jí)人形機(jī)器人藍(lán)海市場(chǎng)放量在即，執(zhí)行器作為核心部件成本占 比60%+，單機(jī)ASP達(dá)數(shù)萬(wàn)元。

3）公司邏輯：公司在機(jī)器人領(lǐng)域的技術(shù)+客戶+供應(yīng)鏈+產(chǎn)能布局方面皆具明顯的先發(fā) 優(yōu)勢(shì)，當(dāng)前研發(fā)&生產(chǎn)端布局節(jié)奏快，遠(yuǎn)期成長(zhǎng)空間大。