瀚藍(lán)環(huán)境研究報(bào)告：收購粵豐持續(xù)推進(jìn)，垃圾焚燒龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn).pdf

瀚藍(lán)環(huán)境研究報(bào)告：收購粵豐持續(xù)推進(jìn)，垃圾焚燒龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn)。瀚藍(lán)環(huán)境背靠佛山市南海區(qū)國資委，是垃圾焚燒行業(yè)盈利穩(wěn)定、產(chǎn)業(yè)鏈完備的優(yōu)質(zhì)龍頭公司。公司以供水業(yè)務(wù)起家，上市20余年來不 斷通過并購擴(kuò)張等方式拓展業(yè)務(wù)版圖，形成以垃圾焚燒業(yè)務(wù)為主 體，能源、水務(wù)業(yè)務(wù)為輔的“一體兩翼”格局。2024Q3公司歸母凈 利潤13.85億元，同比增長18.82%。

23年自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，24年每股分紅同比提高66.7%，彰顯回報(bào)股東信心。公司承諾 2024-2026 年每股分紅同比增長不低于 10%。 2025年2月，公司發(fā)布公告擬派發(fā)現(xiàn)金紅利0.8元/股（含稅），同比 提高 66.7%，大幅超過分紅承諾。以此測算 2024 年靜態(tài)股息率為 3.4%，按分紅承諾假設(shè)未來兩年分紅，25-26 年公司股息率均有望 超過4%。

垃圾焚燒主業(yè)穩(wěn)健運(yùn)營，水務(wù)及能源業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流。截止 2024Q3，公司垃圾焚燒發(fā)電在手項(xiàng)目規(guī)模 3.58 萬噸/日，在運(yùn)規(guī)模 約3.1 萬噸/日。主要增長來自（1）降本增效，廠用電率下降及供熱 量提升保障盈利；（2）國內(nèi)及海外項(xiàng)目投產(chǎn)短中期產(chǎn)能增加；（3） 電費(fèi)確認(rèn)預(yù)計(jì)為 24 年增厚收入 1.54 億元，以后每年增收 3700 萬 元。水務(wù)及能源業(yè)務(wù)現(xiàn)金流回款佳，或?qū)⑹芤嬗诠檬聵I(yè)市場化改 革推進(jìn)。佛山市供水價(jià)格9年未調(diào)，存在上浮空間；燃?xì)鈽I(yè)務(wù)用戶主要為工商業(yè)用戶，調(diào)價(jià)相對順暢，板塊盈利已逐步趨穩(wěn)。

擬收購粵豐環(huán)保，瀚藍(lán)環(huán)境有望實(shí)現(xiàn)“量質(zhì)雙升”。瀚藍(lán)環(huán)境擬不超 過113億港元私有化粵豐環(huán)保，交易完成后，瀚藍(lán)環(huán)境擬持有粵豐環(huán) 保股權(quán) 52.45%。對瀚藍(lán)的影響（1）垃圾處理規(guī)模躍升 A 股上市公 司首位。收購?fù)瓿珊螅{(lán)環(huán)境在運(yùn)規(guī)模由約 3.1 萬噸/日提升至 7.43 萬噸/日，在手項(xiàng)目規(guī)模超9萬噸/日；（2）25-26年有望分別為 瀚藍(lán)增厚利潤 4.18 億元、4.33 億元；（3）業(yè)務(wù)&管理協(xié)同效應(yīng)增 強(qiáng)。降低粵豐環(huán)保財(cái)務(wù)成本，樂觀情況下一年有望節(jié)省利息 2.21 億 港元。

2021 年以來公司漲業(yè)績殺估值，估值修復(fù)與盈利增厚可期。2021 2024 年公司歸母凈利潤漲幅43.7%，而估值從15x左右下降至10x 左右。截止2025年3月11日，瀚藍(lán)環(huán)境PE-TTM為10.49x，處在 歷史 13.7%分位數(shù)。當(dāng)前公司估值低于行業(yè)平均水平，考慮到公司 運(yùn)營穩(wěn)健且分紅能力持續(xù)增強(qiáng)，中性預(yù)期下，我們參考行業(yè)可比公 司，給予公司12x估值，對應(yīng)2026年公司目標(biāo)市值為218億元，對 應(yīng)當(dāng)前還有市場空間 25.7%，若成功收購粵豐環(huán)保對應(yīng)目標(biāo)市值為 267億元，市場空間54.3%。