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醫藥健康行業年度策略：創新、出海、商保三能共振，行業有望筑底反轉。創新藥海外BD趨勢漸成，劍指星辰大海。全球創新藥市場規模超過萬億美金，是中國創新藥市場的50倍以上。自2023 年中國創新藥在全球嶄露頭角后24年持續發力，截止到11月中，中國在全 球BD交易中，數量占比14%，總金額占比30%，相比去年同期各增長 16%/54%，中國創新藥已經成為全球醫藥創新不可忽視的重要組成部分。 按目前趨勢，我們保守估計長期中國創新藥能貢獻全球創新藥總收入的 10%~15%，總利潤的3.3%~7.5%。按利潤體量計，海外潛在市場至少為國 內的2.50~5.63倍。未來幾年，創新藥的授權收入、利潤貢獻及海外市場的 資產重估或將成為市值增長的核心動力。

新商保改變創新藥械定價邏輯

國家醫保局在11~12月多次公開表態要推動商業健康險與基本醫保的有效 銜接，我們認為醫藥行業有望走入新的商保時代，為行業提供巨大的變革契 機：1）商保釋放中高端需求，醫保負責基礎兜底，徹底解決醫保籌資難的 問題；2）商保的處方集和醫保不重合，定價邏輯上與醫保有本質區別，有 限的降幅將為創新藥械打開新的定價與銷售規模上限；3）商保藥械不列入 DRGs考核同時給予醫保產品的準入待遇，解決醫院不敢用藥的負擔。中國 現有健康險市場（除去重疾險）僅不到4,000億，其中一半以上為職工補充 醫療保險，真正意義上的健康險不足千億，賠付率也僅有30~40%，毫無市 場競爭力。我們預測到2027年，健康險有望增長到3,000億元，對創新藥 械的賠付超過2,000億元，對中國創新藥市場形成實際助力。

2025年持續看好出海與創新

中國創新藥和設備器械的出海目前已經初具規模，且還在持續快速增長，考 慮到海外市場更高的價格和更穩定的市場格局，我們認為已有資產出海或具 備持續出海能力的創新藥械有望成為明年市場表現最為耀眼的板塊。創新 藥、大型設備、IVD及部分高值耗材的海外資產重估有望成為明年醫藥結構 性行情的主線。CXO板塊有望進一步修復，主要得益于1）地緣政治風險逐 步明朗；2）海外研發需求逐步走強；3）受益于創新藥BD出海，創新藥企 現金流改善，服務價格見底。中成藥板塊依舊呈現出明顯的紅利風格，看好 品牌OTC及穩定高分紅類的中成藥持續表現強勢。