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新和成研究報告：技術賦能、多元發展，成就中國精細化工翹楚。技術實力為基，持續突破高附加值、高壁壘、大容量產品，成就精細化工領軍者。新和成立足精細化工行業，以“化工+”、“生物+”為核心技術平 臺，在國內率先實現維生素A、E等產品關鍵中間體的產業化，在維生素、 蛋氨酸、香精香料、PPS等領域構筑了領先的技術實力，顯著的成本優勢以 及豐富的產品布局。得益于此，公司盈利能力在全A化工板塊長期居于領先 水平。

維生素：供給偏緊推動行業景氣度上升，公司憑技術實力獲高盈利回報， 充分受益漲價潮。維生素主要用于飼料及醫藥化工等領域，維生素A、E等 品種技術壁壘較高，行業集中度較高。供給端看，24年以來帝斯曼宣布剝離 動物營養板塊、7月末巴斯夫路德維希港事故推動維生素A、E供給緊張，出 口景氣度高；需求端看，國內豬周期利潤修復，國內維生素用量存在改善空 間。新和成通過改進檸檬醛、芳樟醇等上游中間體工藝實現降本，在價格承 壓的2023年維生素E凈利率仍高達28%，充分受益于價格上漲。

關于維生素E，我們與市場不同的觀點：即使2025年巴斯夫裝置復產， 對于維生素E價格的負面影響相對有限。我們觀察到2023年德國維生素E 進口量較2006年增長近兩倍，而其余品種變化不大，考慮德國畜牧需求變化 有限，故進口量大幅增長原因或在于巴斯夫維生素E生產裝置長期老化，實 際產量或遠低于名義產能宣稱的4萬噸，未來仍將依賴進口，因此復產影響 有限。

蛋氨酸：市場空間超300億的飼料添加劑，公司布局18萬噸液體蛋氨酸有望貢獻新增量。2023年全球蛋氨酸需求超160萬噸，隨著以新和成為代表 等企業的技術突破，蛋氨酸價格中樞下移，國內蛋氨酸產銷量逐步提升。2024 年上半年，新和成30萬噸固體蛋氨酸實現滿產滿銷，成本優勢顯著，公司投 資建設18萬噸液體蛋氨酸有望貢獻約14億的營收及5億的凈利。

香精香料：全球“嗅覺經濟”復蘇，規模效應帶來高盈利能力。香精香 料全球市場規模超300億美元，長期看，市場增長主要受發展中國家消費升 級驅動，短期看2024年以來海外香精香料消費強勁復蘇，帶動國內香料出口 高增長。新和成作為國內規模最大的香精香料企業，產品豐富，市場占有率 較高，規模效應使得公司毛利率顯著高于競爭對手。

新材料：PPS國產化推動者，布局PA66產業鏈打開成長空間。PPS、高 溫尼龍、己二腈等關鍵新材料產品國產化率較低，受益于新能源車輕量化以 及消費電子等領域發展，下游需求旺盛。新和成突破PPS生產技術，目前產能國內領先；PA66方面，公司于浙江上虞基地投資25萬噸己二胺及48萬噸 尼龍新材料，于天津南港百億投資建設己二腈及己二胺裝置，后續延伸規劃 尼龍66產能，依托天津南港丁二烯配套裝置，原料及運輸具備成本優勢。根 據公司環評數據，浙江上虞48萬噸尼龍新材料達產后有望貢獻收入145億元， 凈利潤21億元。