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OTA行業深度報告：春暖花開，奔赴山海。看當下：旅游大盤恢復到了什么階段？國內游：重回常態化軌道，后續空間依然廣闊。截至24年前三季度國內旅游人數/收入分別恢復至19年同期的92%/100%，對應人均旅游支出恢復 至2019年108%。從產業結構角度看，旅游業收入占GDP比重仍有修復空間，展望25年，法定公共假期增加，調休制度優化，居民出行意愿有望 進一步釋放，預計2028年國內旅游收入突破10萬億元，對應24-28年CAGR約13%。

出境游：由近及遠逐步復蘇，25年有望迎來突破。24年前三季度中國出境游近9500萬人次，同比+52%，恢復至19年的82%；民航國際航班量已 恢復至19年約8成水平。出境游恢復整體慢于國內游，約束由此前的運力等供給端轉為供給+需求雙向掣肘，但伴隨相關企業海外供應鏈端布局推 進及產品端優化，預計25年有望突破階段性平臺期重回2019年水平。后續OTA平臺在承接國內游客出境需求的同時，海外業務亦將同步發展壯大。

看未來：OTA平臺面臨什么樣的發展機遇？

總覽：我們認為OTA平臺卡位資源整合的關鍵環節，對于交易撮合意義重大，是最確定性受益于出行及旅游大盤增長的板塊。對相關公司而言， 旅游行業大盤表現為其業績基礎，而供應鏈資源整合和用戶端教育釋放雙邊規模效應，進而所帶來的議價權為核心壁壘。

需求：客群需求挖掘潛力充沛，市場用戶拉新仍有空間。我們認為國內OTA龍頭出海路徑為“承接國內出境需求→并購整合夯實供應鏈→以價換 量擴大用戶→提升留存深挖需求”四步走，核心為用戶及供應鏈，OTA龍頭海外前瞻性布局，亞太市場國際巨頭相對缺位，業務高增趨勢明顯。 此外下沉市場仍處滲透率提升階段，同程近期微信新增付費用戶非一線城市維持70%高位，單客復購及人均消費均提升明顯，需求仍有挖掘空間。

格局：外部競爭趨緩，產業鏈議價權穩固。我們認為近期以來行業競爭有緩和態勢，后續各平臺分化將是消費場景及心智的分化，攜程深耕高星 酒店及商旅人群，同程下沉市場亦初步完成拉新及用戶教育，具有明顯先發優勢。此外酒店供給側產能待消化，整體ADR水平承壓，酒店行業向 精細化運營切換，對入住率訴求強，與此同時OTA龍頭投資連鎖酒店集團+孵化自有品牌+賦能單體酒店，產業鏈地位更加穩固。