銀行業(yè)2025年度投資策略：政策加碼，走向復(fù)蘇.pdf

銀行業(yè)2025年度投資策略：政策加碼，走向復(fù)蘇。十四五規(guī)劃以及2035 年遠(yuǎn)景目標(biāo)指出，到2035年我國(guó)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)總量或人均收入翻一番是完全有可能的。2020-2024年我國(guó)GDP的CAGR預(yù)計(jì)為4.13%左右，預(yù)計(jì)2025年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)預(yù) 計(jì)仍在5%左右，因此貨幣財(cái)政預(yù)計(jì)都將進(jìn)一步發(fā)力，后續(xù)銀行基本面仍將較為穩(wěn)健。當(dāng)前申 萬(wàn)銀行指數(shù)PB為0.52倍，處于2018年以來(lái)30.79%的分位數(shù)水平。建議后續(xù)把握兩條主線， 其一為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后的核心資產(chǎn)，例如招商銀行、寧波銀行以及常熟銀行等優(yōu)質(zhì)區(qū)域行。其二為 紅利資產(chǎn)，當(dāng)前申萬(wàn)銀行股息率仍超5%，國(guó)有大行等依舊具備較高的投資價(jià)值。

回顧：基本面承壓，市場(chǎng)表現(xiàn)亮眼

從基本面來(lái)看，2024前三季度上市銀行營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)分別同比-1.06%、 +1.42%，整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)邊際有所改善，但整體經(jīng)營(yíng)依舊有所承壓。業(yè)績(jī)改善主要由 生息資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張以及其他非息收入驅(qū)動(dòng)。從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，銀行板塊絕對(duì)收益 與超額收益均較為可觀。年初至今申萬(wàn)銀行指數(shù)累計(jì)上漲27.67%，在 31個(gè)申萬(wàn)一 級(jí)行業(yè)中排名第2。從超額收益來(lái)看，年初至今申萬(wàn)銀行指數(shù)超額收益為13.11%。

貨幣政策：寬松導(dǎo)向不變，降準(zhǔn)降息均有空間

當(dāng)前央行貨幣政策將把促進(jìn)物價(jià)合理回升作為重要考量，這表明物價(jià)水平在我國(guó) 貨幣政策目標(biāo)體系中的重要性明顯提升，2024年11月核心CPI僅有0.30%。同時(shí) 特朗普成功當(dāng)選，新一輪加征關(guān)稅或?qū)㈤_(kāi)啟，我國(guó)外需或?qū)⑹艿經(jīng)_擊。因此貨幣政 策預(yù)計(jì)大概率保持寬松，以此保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)降準(zhǔn)降息均還有空間。降準(zhǔn) 方面，當(dāng)前我國(guó)大型、小型存款類金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率分別為9.50%、6.50%，后續(xù) 還有下調(diào)空間。降息方面，當(dāng)前實(shí)際利率為3.57%，預(yù)計(jì)還有50BP左右降息空間。

信用環(huán)境：信貸有望迎來(lái)新的量?jī)r(jià)平衡

貨幣政策維持寬松，同時(shí)我國(guó)政府杠桿水平較低，后續(xù)政府杠桿尤其是中央政府 仍有較大提升空間。貨幣財(cái)政雙重發(fā)力下，社融增速預(yù)計(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)企穩(wěn)乃至小幅 回升。截至2024 年11月，存量社融同比+7.80%，該增速基本接近監(jiān)管的合意區(qū) 間。信貸方面，在政策持續(xù)強(qiáng)調(diào)淡化“規(guī)模情結(jié)”、要求金融機(jī)構(gòu)認(rèn)識(shí)到信貸增長(zhǎng) 已由供給約束轉(zhuǎn)化為需求約束的背景下，金融機(jī)構(gòu)在信貸投放方面有望需求新的 量?jī)r(jià)均衡，不再一味追求規(guī)模增長(zhǎng)，價(jià)格因素的重要性將會(huì)提升。

凈息差：降幅有望收窄，負(fù)債成本改善為核心

考慮2024 年LPR 多次下調(diào)，上市銀行2025年資產(chǎn)端收益預(yù)計(jì)仍將承壓。根據(jù)我 們的測(cè)算，重定價(jià)將導(dǎo)致上市銀行2025年貸款收益率下行22BP左右，將拉低上 市銀行凈息差17BP左右。負(fù)債端，2023年以來(lái)長(zhǎng)期限定期存款掛牌利率下調(diào)幅度 超100BP，根據(jù)我們的測(cè)算，僅3年期定期存款到期便能拉低上市銀行存款成本約 10BP，有望提振上市銀行2025年凈息差7BP左右，因此負(fù)債成本改善將成為息差 表現(xiàn)差異的核心。此外，同業(yè)負(fù)債成本管控已落地，銀行后續(xù)息差降幅有望收窄。

資產(chǎn)質(zhì)量：整體保持穩(wěn)健，關(guān)注零售端風(fēng)險(xiǎn)

不良率方面，2024Q3末我國(guó)商業(yè)銀行不良率為1.56%，與 2024H1末持平。關(guān)注率 方面，2024Q3末我國(guó)商業(yè)銀行關(guān)注率為2.28%，較 2024H1末+6BP。其中對(duì)公業(yè)務(wù) 不良率整體表現(xiàn)較好，房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)狀況也在改善，預(yù)計(jì)主要為零售端資產(chǎn)質(zhì) 量有所承壓。2024年前三季度我國(guó)商業(yè)銀行不良凈生成率為0.71%，較2024年上 半年+2BP，整體不良生成壓力有所提升。撥備方面，當(dāng)前信貸資產(chǎn)撥備計(jì)提較為充 足，不良撥備覆蓋率超300%，后續(xù)需關(guān)注非信貸資產(chǎn)撥備計(jì)提情況。