房地產行業2025年度策略報告：回穩堅決，化債與新生.pdf

房地產行業2025年度策略報告：回穩堅決，化債與新生。政策復盤：止跌回穩信心堅決，政策加碼方向明確。“止跌回穩”是中央層面的首 次表述，對標歷史，本輪政策力度不亞于歷年樓市拐點政策，517 會議后，地產政 策頻出：①中央明確啟用專項債支持收儲/回收閑置用地；②全面取消房貸利率下 限，截至 12 月 15 日除北上深外，其余城市已基本取消房貸利率下限；③存量房貸 利率下調平均降幅 50BP；④廣州全面松綁限購；⑤鼓勵性購房政策不斷出臺，疊加 連續的降息與降準；⑥稅費優化正式落地。政策態度積極，樓市企穩信號明確，但 止跌回穩仍需財政力量發力，城中村改造與四代宅有望促進需求不斷釋放，同時一 線城市限購/首付比/房貸利率等方面優化空間仍存，更多政策值得期待。

量價表現：量價調整到位，支撐不斷顯現，量升價穩趨勢有望延續。新房銷量層面， 已跌破中長期中樞：2024 年全年商品房銷量預計為 9.5 億㎡，較 21 年高點近乎減 半，銷量已跌破中長期中樞（11 億㎡）；住房總需求層面，二手房銷售近乎翻倍， 總需求穩定：2024 年二手住宅銷售面積預計達 7.8 億㎡（yoy+10%，較 22 年銷量翻 倍）。此外近年來各地政府開始調整建筑規范，推動第四代住宅加速落地，顯著促 進改善需求充分釋放，無需對住房需求太過悲觀；房價層面，租金收益率逐漸靠攏 無風險收益率，房價跌幅已然有限，已逐步回歸合理估值，樓市量價企穩具備基礎。

債務化解：重組、化債進展不斷，部分民營房企逐步走出債務泥潭。百強房企累計 償債高峰為 2024 年，境內外債合計待償規模約 4.5 萬億，償債高峰已過。從房企 信用類型看：①以金科股份、融創中國等房企為代表的暴雷房企整體重整工作近期 均取得了較大進展，行業加速出清；②以新城控股、金地集團等房企為代表的曾面 臨償債壓力的民營房企，已成功度過了 2021-2024 年的償債高峰期，后續償債壓力 較小，整體風險較為可控，彈性較大，開發業務有望回歸正常經營；③以保利發展、 招商蛇口等房企為代表的穩健央國企三道紅線持續維持綠檔，剔預資產負債率不斷 優化，有望率先穿越周期。

商業地產：穩地產促消費，消費+地產助力房企穿越周期。截至 2024 年 5 月，我國 城鎮人均購物中心面積約 0.6 平方米，整體購物中心增量開發空間已較小，我國商 業地產市場已進入存量時代，行業格局相對穩定。其中市占率居前的商業品牌在定 位與戰略上各不相同，相互競爭程度有限，伴隨行業步入存量時代，各家房企旗下 的商業板塊有望持續貢獻穩定的經營性現金流。其中新城控股旗下吾悅廣場深耕下 沉市場，三四線城市消費更加活躍，吾悅廣場在下沉市場也同時具備絕對優勢，在 大力提振消費的定調之下，新城控股有望受益于吾悅廣場持續穩定的經營性現金 流，資金鏈風險陸續消除，估值不斷修復。

2025 展望：二手房市場量升價穩，新房市場各指標磨底修復。①新房銷售端：2025 年預計銷售仍將承壓，但銷售降幅或將顯著收窄，中性假設下預計 2025 年商品房 銷售面積為 8.88 億㎡（yoy-7.1%）；②投資端：在嚴控增量的政策導向下，2025 年相關指標或仍將下滑，中性假設下我們預計 2025 年房地產開發投資完成額或為 9.14 萬億元（yoy-8.4%）。③二手端：中性假設下我們預計 2025 年二手住宅成交 或為 8.4 億㎡（yoy+8.3%）；2025 年住宅總成交或為 15.9 億㎡（新房住宅+二手住 宅），對應同比為+0.8%，相較 2024 年幾乎持平。