讀懂央行資產負債表.pdf

讀懂央行資產負債表。讀懂央行資產負債表是宏觀固收研究的關鍵。央行資產負債表的資產端反映了央行資金在各類資產之間的配置情況，包括國外資產、對政府債權、對其他存款性公司債權、對其他金融性公司債權、對非金融性部門債權。其中，國外資產占比最高，在 2012 年保持在 85%附近的水平，此前多年外匯占款為我國基礎貨幣投放的主要方式。負債端則主要包括儲備貨幣（貨幣發行、其他存款性公司存款、非金融機構存款）、不計入儲備貨幣的金融性公司存款、發行債券、國外負債、政府存款、自有資金和其它負債。其他存款性公司存款亦即存款準備金，可分為法定與超額，超額存款準備金率是衡量市場流動性的重要指標。

2014-2023 年央行主要通過增加對其他存款性公司債權來投放基礎貨幣。2014年5月，外匯占款達到歷史新高的 27.3 萬億，自此以來，央行基礎貨幣投放轉向各類創新工具。SLO 和 SLF 的期限皆較短，難以滿足外匯占款下降時代的基礎貨幣投放需求。2014 年，央行創設 MLF 及 PSL 來投放中長期基礎貨幣。此外，2015年以來多次降準以維持 M2 的穩健增長。近年來，央行對其他存款性公司債權增長較快，已經成為基礎貨幣投放的主要方式。央行開展 MLF、PSL、逆回購、再貸款再貼現等操作，央行資產端“對其他存款公司債權”增加，負債端“儲備貨幣-其他存款性公司存款”增加。當政策工具到期時，兩科目余額均下降。截至2024 年9月末，央行對其他存款性公司債權余額 17.4 萬億元，其中，MLF 余額6.88 萬億元，PSL余額2.58萬億元，逆回購余額 1.69 萬億元，不含 PSL 的結構性貨幣政策工具4.1萬億。

從主要發達國家來看，央行買賣政府債券是常規操作。當前，美國、日本、歐洲、英國、加拿大等主要國家及地區央行均會進行國債買賣操作。其中，美聯儲買賣國債的歷史長達百年。可以說，買賣國債是主要發達國家央行投放基礎貨幣的主要方式。截至 2024 年 6 月末，日本央行持有國債的規模約占其總資產的78.1%，占該國國債余額的53.3%；美聯儲資產中美國國債占比達61.2%，占美國國債余額的20.9%。此外，歐洲央行通過資產購買計劃持有德國、法國和意大利等的國債。相較之下，中國央行持有國債規模僅占其資產的 3.5%。

中國基礎貨幣投放面臨重大轉型，中長期來看，央行或將主要通過買入政府債券來投放基礎貨幣。金融機構加權平均法定存款準備率已經從2014 年的20%左右降至2024 年 9 月末的 6.6%，未來降準空間已大幅縮小。MLF 等方式面臨掣肘，央行投放基礎貨幣需要尋找新的手段。《中國人民銀行法》雖禁止央行直接認購國債，但允許央行在公開市場上買賣國債及其他政府債券。過去20 年，中國央行基礎貨幣投放的主要方式從外匯占款轉型到 MLF、PSL、再貸款等工具，參考主要發達國家央行的經驗，未來或將逐步過渡到買賣政府債券上。中長期來看，中國央行持有政府債券的規模或將大幅增長。