醫(yī)藥行業(yè)2025年度投資策略：守得云開見月明.pdf

醫(yī)藥行業(yè)2025年度投資策略：守得云開見月明。整體觀點。我們認為壓制今年醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)的反腐、設備更新低于預期、醫(yī)保 資金整頓等因素都是暫時性影響。國內醫(yī)藥市場仍具有高成長性，醫(yī)藥產業(yè)出 海正在逐步高端化。通過線性外推產生對醫(yī)保資金“穿底”的擔憂并不合理， 隨著反腐力度常態(tài)化和設備更新逐步落地，疊加國家政策支持和投融資狀況好 轉，醫(yī)藥行業(yè)有望回暖。當前醫(yī)藥處于基本面拐點，長期空間巨大，股價處于 低位，投資思路上我們建議選擇高景氣度的賽道（創(chuàng)新藥、醫(yī)療耗材、麻藥） 或者選擇景氣度加速下行、鄰近基本面拐點且長期空間大的賽道（醫(yī)療設備、 創(chuàng)新鏈、消費類醫(yī)療服務、消費品中藥）。

創(chuàng)新藥：把握創(chuàng)新藥國際價值兌現(xiàn)和內需滲透率提升兩大主線。2019年來國 產新藥海外授權總交易金額和上市品種銷售額屢創(chuàng)新高，部分企業(yè)已實現(xiàn)非線 性發(fā)展。國內醫(yī)保談判降價幅度維持在理性范圍之內，國產創(chuàng)新藥的量價平衡 逐漸形成，A/H股主要創(chuàng)新藥企業(yè)產品銷售總收入增速近三年保持在50%左 右。

傳統(tǒng)藥企：存量出清的邏輯已得到市場檢驗，而增量方面，2024年我們也看 到一眾傳統(tǒng)藥企的轉型取得明顯成效，甚至部分企業(yè)完成了增長動能的切換， 當下只是收獲的開始，未來業(yè)績還有望進一步加速。同時，當下仍有很多企業(yè) 的轉型也即將迎來收獲并進入到創(chuàng)新驅動增長階段，有望實現(xiàn)業(yè)績與估值的共 振。

血制品：十四五期間新增漿站保證了行業(yè)采漿的成長性，各企業(yè)品種豐富度快 速提高、產能穩(wěn)步擴張，行業(yè)供需雙旺，高景氣度延續(xù)。同時基于血制品行業(yè) 自身經營特點，市場份額也正在持續(xù)向龍頭公司集中，競爭格局進一步優(yōu)化。

原料藥：集采等多項政策組合拳推動藥品市場結構發(fā)生變化，原料藥制劑一體 化企業(yè)的成本、質量和合規(guī)等綜合制造競爭優(yōu)勢正加速突顯；此外，隨著各家 新產品陸續(xù)放量，行業(yè)集中度或進一步提高，明年有望進入新一輪成長周期。 我們建議把握兩條主線：重磅慢病品種專利到期帶來的增量和原料制劑一體化 下的產業(yè)鏈縱向拓展。

創(chuàng)新鏈（CXO+生命科學服務）：海外投融資有望持續(xù)回暖，國內投融資底部 盤整有望觸底回升，我們認為創(chuàng)新鏈浪潮正在來臨，底部反轉正在開啟。CXO： 產業(yè)周期或趨勢向上，目前已傳導至訂單面，有望逐漸明顯傳導至業(yè)績面，25 年有望重回高增長車道。生命科學服務：行業(yè)需求有所復蘇，供給端出清持續(xù)， 此前加杠桿式經營模式，相關公司有望在進入投入回報期后帶來高利潤彈性。 長期來看，行業(yè)滲透率仍非常低，國產替代依舊大趨勢。此外，并購整合助力 公司做大做強有望成為貫穿板塊生命周期的一條主線。

醫(yī)療器械：醫(yī)療設備國內市場設備更新的需求仍在，只是被延后，國產替代空 間仍然巨大，并且國產設備品牌的出海進程正在加速。IVD板塊中化學發(fā)光賽 道在集采下加速在三級醫(yī)院市場的國產替代，同時海外本地化建設不斷深入； 呼吸道疾病高發(fā)檢測需求剛性，重點關注美國市場。高值耗材領域集采推動國 產替代率、市場滲透率、市場集中度提高，產品創(chuàng)新驅動增長，利好頭部國產 企業(yè)。低值耗材板塊海外大客戶去庫存出清，產品管線擴展打開市場天花板。 ICL板塊短期承壓，醫(yī)?？刭M背景下長期增長趨勢不改。

中藥：把握國企改革、政策受益、基本面臨近拐點的超跌品種三個選股思路。 1）2023~24年中藥板塊多家央國企發(fā)生高層人事變動、推行股權激勵、加大 分紅比例等，2025年作為十四五收官之年、十五五的謀定之年，我們看好明 年國企改革主題仍有一定的板塊效應和事件催化；2）看好集采風險落地或相 對受益、有新邏輯貢獻增量（新品放量、基藥增補等）的品種；3）基本面臨 近拐點：2024年消費低迷、四類藥需求弱、成本壓力等致部分標的回調較深， 我們認為明年板塊成本壓力改善的確定性較大，四類藥需求有改善機會，高值 消費中藥估值進入修復通道、修復斜率跟隨經濟預期變化。