家用電器行業專題報告：尋找中國的大金.pdf

家用電器行業專題報告：尋找中國的大金。大金工業百年經驗復盤：縱觀日本家電發展歷史，曾經的巨頭東芝、松下、 夏普等均黯然退場（被收購或份額下降），而大金工業成為為數不多穿越周期、 逆勢擴張的優質企業。1993-2023財年期間大金工業營收規模以9%的復合增速 擴張至4.40萬億日元，歸母凈利潤以21%的復合增速增長至2603億日元。大 金工業專注于空調領域，目前90%以上營收來自于空調業務，且已經發展成為 全球暖通空調龍頭。我們認為大金跨越周期逆勢向上的主要支撐系：1）因市 制宜的全球化擴張戰略。亞太及歐洲等地區：大金出海時期空調滲透率較低+ 格局尚未穩定，大金通過當地生產基地及銷售體系的建立，以優質產品（多聯 機市場引領者）獲得當地消費者認可；美國市場：大金出海時美國市場已相對 成熟，且美國產品結構較為特殊（與大金擅長的機型不同），大金最終選擇整 合本土優質標的成功切入美國市場，且躋身北美暖通市場領先地位。2）空調 賽道優質。大金工業選擇出海時多數地區空調仍處普及初期，滲透率較低，存 在充足提升空間；且技術要求較高，隨著市場成熟格局趨于穩定，近年空調行 業鮮有新興品牌冒頭；此外空調與全球變暖密切相關，至今仍具備成長性。3） 堅持研發創新，優質產品奠定專業&高端形象。海外市場在成長期時勢必會吸 引眾多品牌出海，但大浪淘沙后產品力料將成為品牌長遠發展的基石。大金工 業掌握空調多項核心技術，是全球為數不多集合空調、冷媒、壓縮機研發生產 銷售一體的企業。

尋找中國的大金之掃地機器人。大金經驗：全球化戰略節點時空調全球多 數地區仍處低滲透普及期+空調賽道存在明顯壁壘→目前的掃地機品類與當時 的空調品類較為相似：兼具成長性與高壁壘，且中國品牌產品力全球領先→建 議關注掃地機龍頭石頭科技與科沃斯。1）掃地機賽道優質兼具成長與壁壘。 海外掃地機整體滲透率較低（多數地區不超10%）、發展空間充足；且掃地機 是軟件與硬件相集成的產品，數據積累、算法迭代速度等維度具備明顯壁壘； 2）國產品牌彎道超車產品力引領全球。海外多數地區掃地機產品以非基站為 主，而國內產品創新迭代周期已領先海外，率先完成從單基站到全能基站的升 級，國產品牌出海有望推動海外產品結構升級優化，開啟長周期增長拐點。3） 國內掃地機龍頭石頭科技與科沃斯注重研發創新持續推出優質產品，有望享受 全球掃地機結構升級快速成長的紅利。石頭科技：深耕海外營收貢獻超五成， 具備深厚技術實力與突出的產品力，“大金”屬性含量最高，引領全能產品出 海+海外線下渠道突破有望引領國產出海趨勢；科沃斯：龍頭基礎實力強，持 續加強海外市場拓展力度，強化總部人員外派、海外本地團隊建設和管理工作， 推動海外業務貢獻提升。

尋找中國的大金之海爾出海。大金經驗：收購本土品牌切入北美空調市場 →全球大家電市場相對成熟→建議關注全球化布局完善的海爾智家。全球大家 電市場相對成熟，市場鮮少出現新晉品牌，多數企業通過兼并收購整合入場或 者提升份額，海爾先后收購整合日本三洋白電業務、通用電氣家電業務（GEA）、 新西蘭家電品牌斐雪派克（FPA）和意大利Candy等優質家電標的，完成多品 牌、多品類、跨區域的全球化布局。海爾跨境并購整合能力突出，GEA并表 后持續縮小與惠而浦北美的規模差距。另海爾積極發揮全球研發協同優勢，堅 定推動全球高端創牌戰略，且持續落地內部運營提效，盈利能力有望持續優化。

尋找中國的大金之空調行業。大金經驗：空調品類具備與全球氣候相關的 特殊成長性+東南亞地區空調滲透率較低→建議關注空調龍頭美的集團與格力 電器。全球空調市場仍有充足發展空間，海外尤其東南亞地區空調滲透率仍相 對較低，且即使高滲透率地區空調一戶多機屬性仍有望向上打開成長空間。且 近年來全球變暖推動節能環保空調需求日益顯現，目前中國空調能效標準較為 領先，節能產品出海有望引領海外產品結構的優化，看好國內空調龍頭出海搶 占市場份額。美的集團：智能家居業務海外貢獻超4成，自主品牌培育初獲成 效。格力電器：海外營收貢獻超10%，穩步推進中東歐洲東南亞市場。