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社服商貿(mào)行業(yè)2024年投資策略報告：供給側(cè)迭代爭分奪秒，性價比賽道如火如荼。2023 年初至今（截至 11 月 24 日）滬深 300 下跌 8.62%，其中， 商貿(mào)零售下跌 6.97%優(yōu)于滬深 300，而消費者服務下跌 38.08%， 申萬美容護理板塊下跌 27.21%表現(xiàn)明顯較弱。2023Q3 以來，滬 深 300 下跌 7.92%，消費者服務-14.10%，美容護理板塊-15.74%， 商貿(mào)零售-1.08%。

免稅板塊：年內(nèi)龍頭毛利率穩(wěn)健提升且實現(xiàn)同比轉(zhuǎn)正，庫存持續(xù) 優(yōu)化，三亞海口高端商圈建立及逐步落地，頂奢落地初期銷售穩(wěn) 定，機場口岸等優(yōu)質(zhì)場景協(xié)同能力提升且客流逐步修復，關(guān)注市 內(nèi)店等可能政策的動態(tài)。需求端化妝品消費短期仍然承壓，但免 稅發(fā)展新階段商品結(jié)構(gòu)調(diào)整、運營能力和渠道品牌優(yōu)化、庫存物 流及數(shù)字化改善、核心物業(yè)建設(shè)持續(xù)推進、供應鏈能力增強，預 計 2024 年免稅業(yè)務轉(zhuǎn)型期龍頭持續(xù)推進以上能力建設(shè)，且高端 零售和奧萊等業(yè)態(tài)相對恢復較好，存穩(wěn)健擴張預期，重點關(guān)注中 國中免、王府井。

旅游、博彩：旅游板塊 2023 年受益需求提振，全年維持較好表 現(xiàn)，且收入業(yè)績兌現(xiàn)較優(yōu)，2024 年預計整體旅游需求仍穩(wěn)健，且 優(yōu)質(zhì)休閑度假游在供給和需求端崛起，出境游成為重要彈性增量 等。建議重點關(guān)注年內(nèi)客流驗證增長較高、業(yè)績兌現(xiàn)度高、存在 擴張預期、供給優(yōu)質(zhì)且模式升級改造的優(yōu)質(zhì)休閑度假或綜合旅游 標的，同時建議關(guān)注澳門博彩業(yè) GGR 進入穩(wěn)健修復區(qū)間后，龍 頭恢復韌性、中場業(yè)務強盈利能力和非博彩業(yè)務高成長性，建議 重點關(guān)注金沙中國、銀河娛樂、宋城演藝、同程旅行、天目湖等。

酒店：年內(nèi)主要龍頭經(jīng)營效率較 2019 恢復程度較優(yōu)，頭部品牌 開店及簽約提速趨勢明顯，酒店大盤供給回補穩(wěn)健，且供給回補 對龍頭議價能力沖擊有限。供需緊平衡下持續(xù)關(guān)注開店及儲備變 化、中高端品牌勢能、集團化賦能等，龍頭品牌間疫后競爭或趨緊。品牌間或逐步出現(xiàn)分化，Q4 龍頭預計價格端受供給沖擊小，需求端的缺口也將持續(xù)縮小，RevPAR 仍有望 較 19 同期增長。酒店板塊中長期龍頭優(yōu)勢維持，連鎖化率尤其中高端連鎖化率仍存提升空間，建議關(guān)注：華住 集團-S、首旅酒店、錦江酒店。

餐飲：行業(yè)年內(nèi)競爭加劇供給涌入，成本端和消費端價格均有壓力，高頻迭代和高成功率成為行業(yè)常規(guī)打法， 具體公司較難匹配行業(yè)增速。上半年多個標的經(jīng)歷發(fā)展模式轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)端進入驗證期，龍頭深耕核心能力契合 行業(yè)趨勢變化，取得穩(wěn)定恢復已符合預期。消費降級和性價比趨勢下，關(guān)注優(yōu)勢新賽道的成長性和細分賽道格 局漸清晰，預計 2024 年供給端仍較擁擠，精細化運營和創(chuàng)新、營銷等因素對經(jīng)營效率均較重要。建議關(guān)注：同 慶樓、百勝中國、瑞幸咖啡、九毛九等。

醫(yī)美化妝品：預計“新”將成為 2024 年的投資主線方向。一方面對于化妝品來講，新渠道、新產(chǎn)品以及新管理 對公司提出了精細化管理的更高要求，同時盡管行業(yè)整體增速已進入平穩(wěn)常態(tài)，但國際品牌展現(xiàn)出的疲態(tài)也給 了本土品牌充足的轉(zhuǎn)換空間。板塊內(nèi)一方面關(guān)注經(jīng)營能力和推新效率明顯領(lǐng)先的龍頭珀萊雅，另一方面對于單 品仍處在爆發(fā)期的品牌，同樣可以給予至少 1-2 年的成長釋放預期，且伴隨結(jié)構(gòu)提升以及規(guī)模效應，后期有望 看到利潤率的上行改善，建議關(guān)注福瑞達、丸美股份、巨子生物。醫(yī)美板塊明年多家公司新產(chǎn)品將進入拿證關(guān) 鍵節(jié)點，產(chǎn)品邏輯向消費者邏輯切換下新賽道藍海市場格局更優(yōu)，同時新品所帶來的渠道盈利紅利將在需求起 量的同時助推銷售高增，建議關(guān)注巨子生物、錦波生物、愛美客、朗姿股份。

黃金珠寶：消費趨勢變化黃金珠寶品類常態(tài)增速提升，2024 年春節(jié)旺季仍有較強銷售預期，伴隨渠道飽和度提 升，行業(yè)競爭逐漸轉(zhuǎn)移至運營提升和產(chǎn)品維度，建議關(guān)注門店拓展和國企提效的老鳳祥，深耕北京區(qū)域、門店 全直營經(jīng)營彈性更大的菜百股份。