光大環境（0257.HK）研究報告：固廢巨頭否極泰來，更低估值更優現金流.pdf
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- 時間：2023/05/24
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光大環境（0257.HK）研究報告：固廢巨頭否極泰來，更低估值更優現金流。失之東隅，收之桑榆——成長中樞下行但分紅可期。公司主業以垃圾 焚燒發電運營為主，并控股光大綠色環保（生物質、危廢）和光大水 務（水務運營）鑄造全屬性環保城池，2010~2021 年間維持 24%業績 高復合增速。伴隨工程業務收縮、生物質及危廢盈利下滑、歷史包袱 減值一次出清，公司 2022 年實現營收 373 億港元（同比-25%）、歸母 凈利潤 46 億港元（同比-32%）。展望后續，伴隨運營利潤占比持續提 高、資本開支收縮下自由現金流轉正，公司有望恢復 10%+靜態股息率。
垃圾焚燒資本開支即將度過，“運營時代”現金為王。截止 2022 年底， 公司垃圾焚燒在手項目產能達 14.37 萬噸/日，其中運營產能 12.82 萬 噸/日，在建+籌建產能僅剩 1.55 萬噸/日，對應總資本開支僅剩約 100 億元（而 2021 年投資性現金凈流出高達 266 億港幣）?？紤]到垃圾焚 燒后續新增項目有限下，公司后續資本開支將“斷崖式”收縮，那么 百億級經營性現金凈流入帶來的分紅、資產整合并購能力將逐步凸顯。
更低的估值，但更優的利潤結構及反轉預期。公司 PE 估值已由 2019 年 7.38 倍回落至 2022 年 4.66 倍，但我們看到的是工程收入占比由 63%降至 35%，運營+利息收入占比由 33%提升至 63%，并且仍在提 高。疊加影響光大綠色環保、光大水務 2022 年業績的利空因素亦有望 在 2023 年逐步改善，我們認為公司的投資性價比將愈發凸顯。
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