三未信安（688489）研究報告：商密領軍，卡位密碼設施核心價值鏈.pdf

三未信安（688489）研究報告：商密領軍，卡位密碼設施核心價值鏈。領先的密碼基礎設施供應商，持續較快成長。三未信安是國內主要的密碼基 礎設施提供商，專注于密碼技術的創新和密碼產品的研發、銷售及服務，主 要產品包括密碼芯片、密碼板卡、密碼整機、密碼系統等。公司成立于 2008 年，于 2022 年公司正式登陸上交所科創板。2018-2022 年公司營業收入從 1.04 元增長至 3.40 元，CAGR 為 34.44%；歸母凈利潤從 0.12 億元增長至 1.07 億 元，CAGR 為 73.45%，具備較強的盈利能力。

商密市場空間廣闊，產業集群優勢有待顯現。歷經二十余年的發展，國家逐 步完善商用密碼政策發文，為產業發展提供強大動力。2023 年 4 月，國務院 頒布《商用密碼管理條例（修訂草案）》，規定非涉密的關鍵信息基礎設施、 網絡安全等級保護第三級以上網絡等網絡與信息系統，應每年至少進行一次 商用密碼應用安全性評估。2017 年我國商用密碼市場規?？偭繛?239 億元， 2021 年市場規模為 585 億元，CAGR 為 25.08%，合規密評疊加信創需求， 國密市場進一步打開成長空間。商用密碼行業較為分散，尚未形成產業集群 優勢，三未信安作為密碼行業民營企業的代表，產業鏈布局完善，有望充分 受益。

核心技術領先，自研芯片凸顯創新能力。公司未來核心成長驅動主要體現在 三個方面：1）聚焦密碼產業鏈中上游，具備高質量客戶基礎。公司不斷完 善產品矩陣，下游主要銷售給合作廠商，形成間接需求和直接需求結合的雙 輪驅動業務模式，2022 年合作廠商營收占比達 81.57%。2）布局自研芯片， 性能行業領先。2022 年 9 月公司自研密碼芯片 XS100 實現量產， XS100 芯 片產品綜合各項指標整體處于行業先進水平。3）核心技術優勢，新興領域 開辟成長空間。公司擁有 10 項具有自主知識產權的核心技術，累計獲得 29 項密碼技術相關發明專利，建立了穩定高效的研發體系。公司積極布局數據 安全、信創、云安全等新興領域，有利于加速行業滲透，開辟新的成長空間。