中創(chuàng)新航（3931.HK）研究報(bào)告：冉冉升起的電池科技“新星”.pdf

中創(chuàng)新航（3931.HK）研究報(bào)告：冉冉升起的電池科技“新星”。中創(chuàng)新航是一匹動(dòng)力電池“黑馬”，一路奔向星辰大海。公司成立于 2015 年，前 身“中航鋰電”，2018 年戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后由商用車賽道轉(zhuǎn)為乘用車賽道，此后快速成 長(zhǎng)。到了 2021-2022 年，公司動(dòng)力電池裝機(jī)量在國(guó)內(nèi)、全球排名已躍居第 3、第 7， 在國(guó)內(nèi)第三方動(dòng)力電池企業(yè)中排名第 2。收入端看，公司 2021 年收入 68 億元， YoY 141.3%。其中動(dòng)力電池/儲(chǔ)能系統(tǒng)/其他收入占比 89.0%/6.5%/4.5%；三元電 池/磷酸鐵鋰電池/其他收入占比 81.4%/15.6%/3.1%。利潤(rùn)端看，公司通過(guò)有效控 成本、控費(fèi)用，虧損幅度不斷收窄并在 2020 年扭虧為盈，2021 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.4 億元，歸母凈利潤(rùn)率 2.1%，同比改善 1.9pct。

動(dòng)力電池快速增長(zhǎng)，儲(chǔ)能系統(tǒng)空間廣闊。1）就動(dòng)力電池而言，2022 年全球新能源 汽車滲透率僅 14%，仍有巨大空間，我們測(cè)算 2023-2026 年全球、國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池 裝機(jī)量 CAGR 有望達(dá)到 35%、25%。其中頭部企業(yè)市占率高，品牌效應(yīng)、技術(shù)優(yōu)勢(shì) 顯著，深度綁定核心客戶，有望長(zhǎng)期處于領(lǐng)先地位，隨行業(yè)整體規(guī)模增長(zhǎng)而不斷成 長(zhǎng)。2）就儲(chǔ)能電池而言，我們認(rèn)為鋰電池技術(shù)具有顯著優(yōu)勢(shì)，商業(yè)化前景佳，同時(shí) 下游新能源發(fā)電市場(chǎng)空間廣闊，為儲(chǔ)能市場(chǎng)提供了成長(zhǎng)的“沃土”。我們估算 2026 年全球新增儲(chǔ)能電池需求量有望接近450GWh，2022-2026年CAGR預(yù)計(jì)超過(guò)50%。

產(chǎn)品力護(hù)城，市占率有望快速提升。1）產(chǎn)品方面，公司目前動(dòng)力電池核心產(chǎn)品包 括高電壓三元電池、彈匣電池（與廣汽埃安深度合作開發(fā)）、全極耳疊片電池、OneStop 電池，形成較為完備的產(chǎn)品矩陣，努力追求續(xù)航與安全“兩條腿走路”，是國(guó) 內(nèi)首個(gè)通過(guò)三元電池“針刺實(shí)驗(yàn)”安全測(cè)試的動(dòng)力電池企業(yè)，產(chǎn)品力優(yōu)秀。2）客戶 方面，大客戶廣汽貢獻(xiàn)大量收入，后公司又迅速拓展了小鵬、零跑、蔚來(lái)等新勢(shì)力 客戶，儲(chǔ)能方面服務(wù)國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)家電投等知名客戶。我們預(yù)計(jì)，在下游客戶需求 高增、積極導(dǎo)入新供應(yīng)商提升供應(yīng)鏈可靠性的趨勢(shì)下，公司有望憑借高性價(jià)比產(chǎn)品 提升老客戶滲透、開拓新用戶市場(chǎng)，快速提升市占率。

產(chǎn)能供給充足，中期毛利率有望改善至 15%。產(chǎn)能方面，2019-2021 年公司產(chǎn)能 分別為 2.97 GWh、4.11 GWh、11.90GWh，CAGR 100%，1Q22 產(chǎn)能利用率高達(dá) 95.9%。往后看，據(jù)招股書規(guī)劃，預(yù)計(jì) 2022、2023 年有效產(chǎn)能有望擴(kuò)大至 35GWh、 90GWh，大幅提升公司產(chǎn)品供應(yīng)能力。成本方面，公司在結(jié)構(gòu)和材料上雙發(fā)力，OneStop 電池大幅提供集成和制造效率，降低成本。我們認(rèn)為，未來(lái)隨著原材料價(jià)格回 落、產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)、技術(shù)的迭代更新，公司的成本控制能力有望進(jìn)一步 提升，中期毛利率有望改善至 15%左右。