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海底撈（6862.HK）研究報告：見龍在田！海底，撈？海底撈：火鍋巨擘三十年浮沉，王者待歸來。公司始創于 1994 年，憑借行業超前的管理體系與理念成為全球領先的中餐龍 頭。2019 年實現收入 255.9 億元（2015-2019 年 CAGR 為 47%），凈利潤 23.4 億元（2015-2019 年 CAGR 為 71%），高效的門店運營為中式餐飲企業標桿。

疫情之下歷經“逆勢出擊-續勢承壓-順勢蟄伏”波瀾，2021 年底公司推出啄木 鳥強力改革，翻臺率穩中有進，降本提效之下單店模型持續精進，業績拐點已 現。新模型門店利潤彈性顯著，為 2023 年起勢收獲充分蓄能，業績向上空間 有望顯著超越市場預期。中長期核心競爭力優勢突出，期待經營表現持續驗證。

行業復蘇向上，海底撈改革兌現充足業績彈性。

火鍋行業：賽道長青，海底撈逆勢搶占份額。2021 年火鍋市場規模達 4,998 億 元，位列中餐細分賽道之首，2021-2025 年 CAGR 有望達 7.6%。連鎖餐飲品 牌把握疫情下中小企業出清機會快速擴容。據 Frost & Sullivan 數據，2020 年 海底撈市占率 5.8%（較 2017+3.6pct），火鍋行業 CR5 為 7.9%（較 2017+2.4pct）， 疫情之下海底撈市占率逆勢提升，疫后龍頭規模效應有望增強。

海底撈的管理機制：內核一如既往，改革成效頗豐。2021 年公司持續對管理 制度進行調整和改革，圍繞“連住利益，鎖住管理”、“雙手改變命運”的核心 理念推出啄木鳥計劃（關停部分門店&審慎擴張、加強自上而下總部產品、培 訓等職能），逐步化危為機，預計 2023 年 1 月整體翻臺率同比恢復度達 100%。

海底撈的門店運營：服務為王，著力降本增效。公司持續創新服務，門店考核 強調員工努力程度與顧客滿意度，并在疫情下新增了翻臺率、門店利潤等量化 考核。通過優化產品及人員結構、調整激勵方式等手段，我們測算公司 2022H2 單店盈虧平衡點已降至 2.5 以下。新模型下每提升 0.1 次的翻臺率將帶來 1.2pct 的利潤率提升，若公司翻臺率持續復蘇，業績彈性充足，有望持續兌現。