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卓勝微（300782）研究報(bào)告：國內(nèi)射頻前端龍頭，看明年新品放量+需求回暖。公司概覽：國內(nèi)射頻龍頭，由分立器件到射頻模組打開成長空間。公司是國內(nèi) 射頻前端龍頭廠商，早期聚焦手機(jī)電視芯片設(shè)計(jì)，2013 年基于與三星在手機(jī)電 視芯片的合作切入三星智能手機(jī) GPS LNA 供應(yīng)鏈，近年來受益 5G 滲透率提升 及國產(chǎn)替代機(jī)遇，憑借射頻開關(guān)與低噪聲放大器兩大主力產(chǎn)品打入主流安卓供 應(yīng)鏈，且積極由分立器件逐步向接收端模組、發(fā)射端模組延伸，業(yè)績高速增長。 2021 年公司實(shí)現(xiàn)營收 46.34 億元，同比+65.95%，歸母凈利潤 21.35 億元，同 比+99.00%，2015-2021 年間，公司營收和歸母凈利潤 CAGR 達(dá) 86%/140%。 2022 年受下游需求影響業(yè)績承壓，我們預(yù)計(jì)公司全年?duì)I收和歸母凈利潤分別同 比-13.4%/-35.5%至 40.1/13.8 億元。展望未來，我們看好公司圍繞在分立器件 上的 know-how 積累廣泛布局模組端產(chǎn)品，向國際射頻廠商第一梯隊(duì)邁進(jìn)。2021 年，公司模組業(yè)務(wù)營收占比約 26%，我們樂觀看公司模組業(yè)務(wù)突破，預(yù)計(jì) 2024 年模組業(yè)務(wù)營收占比有望增長至 40%+。中長期維度下，公司有望圍繞在手機(jī)領(lǐng) 域積累的射頻技術(shù)能力在基站、IOT 端持續(xù)獲取成長動(dòng)能。

短期拐點(diǎn)：需求觸底，存貨邊際改善可期。回顧 2022 年前三季度，受通貨膨脹、 匯率波動(dòng)、俄烏沖突等經(jīng)濟(jì)不確定性抑制消費(fèi)者需求，疊加國內(nèi)多地疫情反復(fù) 影響，安卓端智能手機(jī)出貨量整體弱于預(yù)期。據(jù) IDC，蘋果在 2022Q1/Q2/Q3 分別出貨 5530/4440/5110 萬臺(tái)，同比+2.2%/+0.5%/+1.5%；非 A 端智能手機(jī) 廠商在 2022Q1/Q2/Q3 分 別 出 貨 2.90/2.69/2.83 億 臺(tái) ， 同 比 -11.0%/-10.3%/-11.7%。往后看，受益于需求回暖，我們認(rèn)為智能手機(jī)出貨量 或呈現(xiàn) L 型復(fù)蘇，在下游終端廠商積極去庫存的節(jié)奏下，供應(yīng)鏈拉貨渠道有望 逐步通暢。考慮到公司安卓端客戶覆蓋全面，產(chǎn)品品類布局廣泛，具備較強(qiáng)競 爭力，我們認(rèn)為公司有望深度受益于智能手機(jī)出貨需求底部復(fù)蘇，庫存去化工 作有望在 4Q22-1Q23 快速推進(jìn)，帶動(dòng)業(yè)績環(huán)比顯著改善。

成長邏輯 1：分立器件-接收端模組-發(fā)射端模組三步走，打開成長空間。我們認(rèn) 為公司未來的核心看點(diǎn)為（1）分立器件品類擴(kuò)張：由 LNA\Switch 到濾波器、 PA。濾波器方面，截至 3Q22，公司 SAW 濾波器產(chǎn)品的工藝研發(fā)平臺(tái)建設(shè)已全 部完成，公司自產(chǎn)的 SAW 濾波器和高性能濾波器已具備量產(chǎn)能力；雙工器和四 工器已通過產(chǎn)品級(jí)驗(yàn)證，并開始向客戶送樣推廣；PA 方面，主要應(yīng)用于 WiFi 模組和射頻前端發(fā)射模組 L-PAMiF 中，其中 WiFi FEM 已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，L-PAMiF 可應(yīng)用于 5G NR 頻段，目前已大規(guī)模量產(chǎn)。（2）模組產(chǎn)品持續(xù)拓展：由接收 端模組到發(fā)射端模組。接收端模組方面，公司 LFEM/LNA Bank/DiFEM/L-DiFEM 模組已開始量產(chǎn)出貨，后續(xù)看產(chǎn)品技術(shù)成熟度提升帶來盈利能力改善+導(dǎo)入更多 客戶實(shí)現(xiàn)出貨量增長；發(fā)射端模組方面，進(jìn)展相對(duì)較慢但已有突破。2021 年， 公司順利推出應(yīng)用于 5G Sub-6GHz 的主集模組 L-PAMiF，2022 年第一季度 L-PAMiF 累計(jì)銷售接近 600 萬顆。長期看，公司有望憑借在高端分立器件（特 別是濾波器）上的持續(xù)積累，突破卡脖子的 PAMiD 產(chǎn)品。