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中遠海能（600026）研究報告：全球油運龍頭，盡享景氣上行周期。中遠海能隸屬中遠海運集團，前身為中海發展，2016年剝離干散貨業務，并收購 大連遠洋 100%的股權，重組更名為中遠海能，轉而專注油品和 LNG 運輸。截至 22Q3，公司擁有和控制油輪 160 艘，累計 2350 萬 DWT， 其中自有 154 艘，運力 合計約 2200 萬 DWT，為全球最大油船船東，自有 VLCC49 艘，運力合計約 1500 萬 DWT，全球排名第二。

供給向下、需求向上，油運景氣周期開啟

供給端：1）油船在手訂單占當前運力 4.3%，處于歷史低位，新訂單匱乏， VLCC 和蘇伊士型曾連續一年無新訂單。新船價格與二手船價格攀升，VLCC 在 2022 年 11 月的造價達 1.2 億美元/艘，為 2009 年下半年來新高，5 年船齡的 VLCC、蘇伊士型和阿芙拉型船舶價格較年初分別上漲 25%、29%和 22%，或抑 制船東下單造船意愿，且船廠產能緊張，大型油輪新訂單交付或得到 2025 年之 后；2）船隊老齡化明顯，截至 2022 年 11 月，油輪船隊平均船齡 12.2 歲，其中 原油油輪中 20 歲以上占比 15%，15 歲以上占比 37%，VLCC 中 20 歲以上占比 10%，15 歲以上占比 26%，預計 2000 年前后交付的將逐步進入拆解期；3）2023 年環保新規生效，主要應對措施包括降速、拆船，其中降速航行將直接限制有效 運力；而給老船降速、改造設備的經濟性較低，環保新規或促使船東加快拆解。 根據 Clarksons 預測 2022-2024 原油油輪運力增速分別為 4.0%、1.3%、-2.1%。 需求端：1）截至 2022 年 9 月，OECD 商業原油庫存 13.35 億桶，截至 2022 年 10 月，美國商業原油儲備 4.37 億桶，均處近 5 年低位，美國今年以來持續釋放 SPR，截至 2022年 11月初，美國 SPR為 3.96億桶，接近 1983年以來最低水平。 2）俄烏沖突導致貿易重構，俄羅斯被制裁前，其原油主要通過黑海航線出口至 歐洲，俄烏沖突爆發后，原油海運出口東移，原油平均出口運距增幅近 80%。 3）催化劑：為對沖 OPEC 減產，伊朗、委內瑞拉解禁預期提升，2022 年 10 月兩 國原油產量分別為 255 萬桶/日。由于伊朗不受 OPEC+的生產配額限制，一旦制 裁取消，預計產能快速釋放，預計帶來約 130 萬桶/日的增量；考慮到委內瑞拉 生產設施老舊、短期實現快速增產需要較多新增投資，保守估計每日能增加約 50 萬桶產量。根據 Clarksons 預測 2022-2024 原油運輸周轉量（噸海里）增速分 別為 4.3%、5.3%、4.7%，貨量（噸）增速分別為 5.1%、1.3%、3.1%。

外貿油運提供高盈利彈性，內貿油運和 LNG 貢獻穩定盈利，平抑周期波動

外貿油運：TCE 每上漲 10000 美元/天，VLCC/蘇伊士型/阿芙拉型/LR2/LR1/巴拿 馬型/靈便型分別貢獻稅前凈利潤增量 11.8、1.0、1.4、1.9、3.1、0.2、3.4 億元。 當平均 TCE 分別達到 30000、50000、80000、100000 美元/天，在 2021 年經營條 件下，假設內貿油運和 LNG 運輸業務凈利潤不變，公司凈利潤將分別為 29.3、 63.7、115.3、149.7 億元。

內貿油運：市場運力進入審批嚴格、市場格局穩定，2018 年，公司收購中石油 成品油船隊，躍升為內貿成品油運輸龍頭，市占率常年高于 55%；與主要客戶業 務關系長期穩定，并簽訂 COA 鎖定 90%以上基礎貨源。

LNG 運輸：公司所屬全資的上海 LNG 和持有 50%股權的 CLNG 是目前國內為數 不多的兩家大型 LNG 運輸公司，公司的 LNG 運輸船均與特定項目綁定、簽署長 期期租合同，租金收益在項目開發初期已確認，每年帶來穩定盈利。