中國人壽（601628）研究報告：負債端基本盤穩固，率先打響23年開門紅第一槍.pdf

中國人壽（601628）研究報告：負債端基本盤穩固，率先打響23年開門紅第一槍。Q4 人身險資負兩端或將迎來雙重催化，中國人壽有望率先受益。我們認為，人 身險行業短期催化劑包括：1）負債端：23 年開門紅預期、養老第三支柱賬戶 制落地預期；2）投資端：權益市場、地產行業及長端利率邊際改善預期。三大 因素塑造中國人壽配置價值：1）負債端基本盤穩固，打響 23 年開門紅第一槍， 預計開門紅業績穩定性較強；2）beta 屬性強；3）投資端有望貢獻業績彈性。

負債端基本盤穩固，核心指標表現顯著優于可比同業。22H1 公司 NBV/新單保 費 yoy -13.8% / +4.1%，同比增速較 Q1 +0.5pct/+5.6pct。1）代理人隊伍規模 降幅明顯趨緩，人均產能穩步提升：截至 6 月末，銷售總人力/個險人力為 81.0/74.6 萬人，yoy -33.8%/-35.1%；qoq -4.3% /-4.4%，環比降幅較 Q1 收窄 0.7pct/0.5pct，呈現趨穩態勢；產能方面，22H1 個險人均（期初、期末均值） 月均 NBV yoy+31.7%。2）新單口徑營運效率提升：22H1 運營效率指標為 2.54%，同比提升 0.36pct；但受 NBVM 同比下降拖累，NBV 口徑的營運效率 指標略降（yoy-0.02pct 至 0.47%）。3）保單質量管控成效顯現，繼續率、退保 率改善：22H1 14 個月保單繼續率/退保率分別為 85.1%/0.51%，yoy +3.9pct /-0.16pct，助力營運偏差 yoy +202.5%至 38.81 億元。

投資端關注 Q4 長端利率+權益市場+地產行業邊際改善預期。受益于 Q2 權益 市場估值上修，22H1 公司總/凈投資收益率分別為 4.21% / 4.15%，qoq +0.33pct /+0.15pct，yoy -1.48pct/-0.18pct。22H1 公允價值變動損益為-35.11 億元，虧 損規模同比+74.8%，但較 Q1 水平收窄 34.86 億元。資產配置方面，公司增配 權 益 、 減 配 債 權 ， 投 資 資 產 中 固 定 到 期 日 / 權 益 類 資 產 占 比 分 別 為 74.30%/17.21%，較 21 年末-3.56pct/+2.38pct。