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中國中免（1880.HK）研究報告：把握行業黃金時代，免稅龍頭強者恒強。全球最大旅游零售運營商，H 股上市加強免稅龍頭地 位 中國中免成立于 1984 年，經過近 40 年的發展，已成為全球最 大的旅游零售運營商。截至 8 月 5 日公司經營 193 間店鋪，包 括國內 100 個城市的 184 間店鋪及 9 家境外免稅店，從 2019 年到 2021 年，公司門店所在的機場合計為超過 22 億人次的旅 客提供服務。于 2020 年及 2021 年公司銷售額在旅游零售行業 位列全球第一，2021 年市場份額達 24.6%。此次 H 股上市中國 中免引入國企混改基金、愛茉莉太平洋、中遠海運、國投、上 海機場、瀘州老窖、中國國有企業結構調整基金、海南自貿港 基金、橡樹資本等 9 家基石投資者，合計投資 7.9 億美元，約 占本次發售股份的 38.4%，彰顯了市場對公司未來發展的信 心。

受益于中國免稅市場成長，長期布局正顯成效

免稅商品的銷售已成為中國的旅游零售市場日益重要的一環， 于 2021 年占中國旅游零售市場的 59.5%，預期將于 2026 年占 比高達 73.8%。公司具有先發優勢，已占據了海南離島免稅銷 售的核心渠道，也占據了中國前 10 大機場中的 9 家免稅專營 權。公司的入駐品牌數量超過 1,200 個，銷售的產品超過 316,000 個 SKU，完善的物流配送體系建立起全球范圍內超過 430 個供貨商和 1,200 多個品牌的直采渠道，價格優勢及新開 辟的線上購物渠道將進一步鞏固公司的龍頭地位。

中免占據離島免稅優勢地位，?？诿舛惓菍⑻峁?新增長動力

隨著政策放開，離島免稅的市場空間也逐步擴大，中免憑借最 早獲得離島免稅資格占據先發優勢，在當前海南 9 家離島免稅 店中占據 5 家，且海口國際免稅城即將于 9 月開業，屆時中免 在離島免稅門店的面積占比將達到 62%。根據我們的測算，分 別以 2019-2021 年海南旅游熱度及消費水平來看，預計?？趪?際免稅城每年有稅和免稅商品銷售將增厚收入 75-277 億元。