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中國電力（2380.HK）研究報告：火電轉型新能源先鋒，布局儲能協同發展。中國電力：國家電投常規能源業務核心子公司，清潔能源轉型加速 推進。中國電力于 2004 年在香港注冊成立并于同年在香港聯交所主 板上市，其業務范圍已由最初的燃煤發電拓展至水力發電、風力發 電、光伏發電、天然氣發電、配售電及綜合能源等。2021 年，公司 權益裝機容量 24.96GW，較去年同期增長 1.08GW，其中風電增長 1.37GW，光伏發電增長 0.9GW，天然氣發電增長 0.19GW。分類型來 看，截至 2021 年底，水力、風力、光伏、天然氣、燃煤發電權益裝 機容量分別為 3.50GW、3.36GW、4.29GW、0.69GW、13.12GW。2021 年度公司實現營業收入 347.34 億元，同比增長 22.18%，最近三年營 收復合增長率為 14.44%。

十四五期末清潔能源裝機占比將達 90%，2025 年公司新能源發電業 務收入有望達 353.97 億元。2021 年 10 月中國電力發布新發展戰略 綱要，“十四五”期間的階段性目標包括境內清潔能源裝機占比超過 90%、清潔能源收入占比超過 70%；綜合智慧能源收入占比超過 25% 等。截至 2021 年末，公司現有清潔能源裝機 1509.19 萬千瓦，占合 并裝機容量的 52.16%。根據中國電力 2025 年清潔能源裝機占比達到 90%的規劃，假設公司 2025 年剝離火電資產至 8GW，風電、光伏裝機 等比例增長，公司將新增風電裝機約 25GW，光伏裝機約 32GW，我們 預期 2025 年公司新能源發電業務或可實現收入 394.16 億元。

火電業務受煤價上升影響，年內有望實現盈利修復。2021 年下半年 煤炭價格大幅增長，年度公司火電業務平均單位燃料成本 277.80 元 /兆瓦時，同比增長 40.94%；平均標煤單價 922.43 元/噸，同比上漲 41.95%，以致火電板塊凈虧損 20.84 億元。2022 年 5 月，發改委發 文明確煤炭現貨及長協價格上限，有望保障成本下行。根據我們測 算，長協比例每提升 10%，燃煤度電成本下降約 0.02 元/千瓦時，公 司釋放利潤 4.05 億元。此外，2021 年 11 月公司剝離中電神頭質量 較差的火電資產 120 萬千瓦，預計未來年度剝離資產仍將持續，剩 余的高質量火電資產將成為公司新能源轉型的重要支撐。

電費上浮疊加降水量回升，水電業務有望回暖。公司 2021 年度水電 業務實現營業收入 53.48 億元，同比減少 10.46%。水電經營業績下 滑主要系水電廠所在流域年內降雨量同比下降所致，2021 年公司水 電機組平均利用小時為 3866 小時，同比減少 648 小時。2021 年度平均上網電價 256.35 元/兆瓦時，同比上升 12.30 元/兆瓦時，主要系 公司位于湖南省的水電廠年內分攤當地政府對輔助服務市場的電費 補償同比降低所致。隨著降水量同比回升，電價的上浮有望推動水 電業務盈利回暖。

合資成立新源智儲，首批儲能電站項目已并網，未來有望與新能源 協同發展。公司在 2021 年與北京海博思創科技股份有限公司合資成 立專業化儲能投資運營平臺新源智儲，海陽 101MW/202MWh 儲能電站 成功并網，格爾木 100MW/200MWh 共享儲能項目完成主控室封頂。2021 年度該業務板塊實現營業收入 5.80 億元，占據總營業收入的 1.67%， 實現凈利潤 0.42 億元，未來有望同新能源項目協同發展。