投資策略：科技調整接近尾聲？下一階段如何配置？.pdf

全球AI資產經歷6月以來由韓國杠桿踩踏、美聯儲鷹派擾動、CSP資本開支質疑與中東能源風險溢價共同驅動的調整后，去杠桿已接近尾聲。韓國KOSPI完成大幅壓縮、散戶融資回落至4月初水平，沃什"明鷹實鴿"降低年內加息概率，微軟亞馬遜財報超預期對沖谷歌現金流擔憂，美伊沖突朝TACO范式降溫。但情緒修復不等于普漲重來，AI敘事已從拼資本開支過渡到考驗投資回報的下半場，大廠Capex持續(xù)性看模型ARR與AI收入對折舊覆蓋，硬件盈利看供需瓶頸與定價程度。

國內消費存在三大認知誤區(qū)：社會集團消費偏弱而非居民消費走弱是造成社零下滑主因，拖累幅度約八成；限額以上零售"超額"下行更多反映社會集團影響，與居民端相關性較低；以舊換新相關商品回落更多是企業(yè)需求透支。剔除漲價與透支因素后真實消費增速回升約5個百分點，中西部居民消費韌性強化，大眾消費與服務消費延續(xù)結構性復蘇。

AI與新能源車產業(yè)周期高度可比：新能源車走過概念期、政策密集期、產業(yè)結構調整期、補貼退坡期、產業(yè)發(fā)展成熟期五個階段，形成"M頂"行情特征，見頂伴隨政策退坡、銷量增速放緩、滲透率中樞下行、下游資本開支拐點、上游毛利率回落五大信號。AI當前與新能源車第五階段邏輯相似，具備下游—中游—上游輪動順序，綜合五大信號對標后整體仍處于上行周期，CapEx放緩意味降低中上游普漲預期而非周期結束，AI應用趨勢或已蓄勢待發(fā)，港股恒生科技指數需重點關注。