國投化工-聚氨酯行業深度：東升西落格局深化，供需緊平衡驅動盈利修復.pdf

全球聚氨酯產業鏈正經歷深刻的"東升西落"格局重塑。2026年初至今，MDI年均價差同比提升，TDI年均價差增幅更為顯著，聚醚價差從深度虧損大幅修復至顯著盈利，產業鏈盈利韌性持續兌現。7月以來，美伊沖突升級推升原油及純苯成本，疊加全球MDI、TDI主流大廠集中檢修，供給收縮預期強烈，亨斯邁、萬華化學已率先在多市場提價，行業新一輪漲價行情漸行漸近。

全球格局分化，中國崛起為供給核心。復盤近五年，萬華化學營收持續增長，而巴斯夫、科思創、亨斯邁、陶氏等海外巨頭營收普遍承壓，利潤端呈現"增量不增利"特征。歐洲能源價格高企推升生產成本，中東沖突加劇能源與原料波動，海外龍頭加速關停歐洲老舊裝置，資本開支堅定向中國等亞洲市場傾斜。萬華化學以380萬噸/年MDI產能居全球首位，擴產后將達450萬噸/年，市占率提升至37%；國內產能位于全球成本曲線最左端，較歐洲裝置低超千元。

MDI供需趨緊，地緣催化價格上行。2026-2028年全球新增產能有限且主要集中于中國，海外受能源成本與裝置老化掣肘。需求端傳統領域邊際改善，汽車輕量化、無醛人造板等新興領域持續拓需求；出口亮眼，聚合MDI上半年出口量同比增幅明顯，新興市場加速擴容。全球2026-2028年預計產生供需缺口，緊平衡延續。

TDI供給聚焦中國，內外缺口助力份額提升。全球CR5達86%，海外裝置不可抗力頻發，2028年前計劃新增產能僅61萬噸且全部落地中國。體育鞋材TPU、具身智能包覆材料等新興賽道打開增量，2026-2028年全球供需缺口預計持續存在。

聚醚多元醇供給放緩，出口支撐價格上行。國內產能達1069.8萬噸，2026年后新增明顯放緩，出口已成核心壓艙石，占總需求近半。在出口與異氰酸酯配套需求共同拉動下，2026-2028年國內供需缺口預計逐步顯現，緊平衡推動價格觸底反彈。

需求重心轉向新興賽道。行業增長重心已從傳統建筑保溫、家具轉向新興領域，科思創預測電子領域需求增速將提升近5個百分點至6%以上，EV/BEV需求維持約17%的兩位數高增速，成為核心增長主線。伴隨中美關稅、反傾銷持續重構全球貿易流向，供需格局改善將直接決定龍頭盈利修復空間。