宏觀經(jīng)濟(jì)：人民幣升值的三重邏輯.pdf

研究目的與框架

本報(bào)告從貿(mào)易順差、中美利差、全球性貨幣需求三個(gè)維度分析本輪人民幣升值的邏輯，在此基礎(chǔ)上對(duì)未來(lái)匯率走勢(shì)及大類(lèi)資產(chǎn)影響進(jìn)行展望。

核心發(fā)現(xiàn)

貿(mào)易順差方面，中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)推動(dòng)高附加值、高技術(shù)含量產(chǎn)品出口占比持續(xù)上升，2025年貨物貿(mào)易順差首次突破萬(wàn)億美元達(dá)1.189萬(wàn)億美元，2026年上半年再錄得5760億美元順差。出口市場(chǎng)多元化增強(qiáng)，對(duì)"一帶一路"國(guó)家進(jìn)出口占比達(dá)51.9%。順差持續(xù)積累觸發(fā)并推動(dòng)人民幣升值，遵循"累積—觸發(fā)"歷史規(guī)律。

中美利差方面，2022至2024年利差趨勢(shì)性走闊階段人民幣貶值壓力較大；2025年后利差進(jìn)入-300bp至-220bp窄幅波動(dòng)區(qū)間，美元資產(chǎn)息差優(yōu)勢(shì)邊際弱化。人民幣升值預(yù)期下匯兌收益部分抵消利差劣勢(shì)，2025年末境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)規(guī)模超10萬(wàn)億元。

人民幣國(guó)際化方面，2025年跨境人民幣結(jié)算總額約26.32萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)29%，人民幣已成為全球第二大貿(mào)易融資貨幣、第三大支付貨幣。石油人民幣結(jié)算取得較快進(jìn)展，超80個(gè)境外央行或貨幣當(dāng)局將人民幣納入外匯儲(chǔ)備，人民幣在全球外匯儲(chǔ)備中占比升至1.99%。

匯率預(yù)判與資產(chǎn)影響

中期人民幣仍處于升值通道，短期2026年底向6.7靠攏。升值利好股市和債市，吸引境外資金增配中國(guó)資產(chǎn)；對(duì)以美元計(jì)價(jià)的貴金屬及普通大宗商品內(nèi)盤(pán)價(jià)格產(chǎn)生一定抑制。

風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治出現(xiàn)超預(yù)期變化。