云南白藥-000538-首次覆蓋報告：傷科國藥代表，成長與穩定性俱佳.pdf

本報告對云南白藥進行首次覆蓋，評級為“推薦”。公司作為百年中藥品牌，擁有國家絕密配方，通過混改激發活力，形成藥品、健康品、中藥資源、醫藥商業四大事業群格局。

在成長性方面，藥品事業群表現突出，2022-2025年營收復合增速約11.6%，核心品種氣霧劑和白藥膏2025年分別增長22%和26%，帶動藥品事業群營收占比提升至20.2%。健康品事業群營收平穩，2025年達67.5億元，凈利率超31%，貢獻穩定現金流。中藥資源事業群外銷收入穩定在17.5億元，醫藥商業通過提質增效，省醫藥公司利潤率提升至3.2%。

財務預測顯示，2026-2028年公司營收分別為430.8/451.6/474.3億元，歸母凈利潤分別為57.3/63.9/71.1億元，增速約11%。估值方面，公司PE顯著低于可比公司均值，且股息率超5%，具備高安全邊際和投資價值。風險提示包括核心品種成長性下降、市場競爭加劇及創新藥研發不及預期等。