林清軒-2657.HK-投資價值分析報告：以小見大、勢能向上的精華油心智品牌.pdf

本文是對林清軒（2657.HK）的投資價值分析報告。林清軒是中國高端國貨護膚品牌的領導者，聚焦抗皺緊致類護膚品市場，旗艦品牌“林清軒”定位于提供基于天然、山茶花成分的高端護膚改善方案。公司2012年展開山茶花護膚品研究，2014年推出山茶花面部精華油，按全渠道總零售額計，該精華油自2014年以來連續12年居于全國榜首。

行業方面，面部精華油品類2024年市場規模為53億元，2019~2024年及2024~2029年（預計）年復合增速分別為42.8%/21.3%。抗皺緊致類護膚品2024年市場規模為1198億元，2019~2024年及2024~2029年（預計）年復合增速分別為15.0%/18.9%。林清軒在面部精華油市場占據第一，市場份額為12.4%。

公司產品以精華油為主導，2025年收入占比41.8%，同比增長129%。核心單品山茶花抗皺修護精華油累計銷售超5500萬瓶。公司延伸品類布局，推出黑金霜、防曬霜等新品，其中新品精華水和精華霜2025年營收分別達2.04億元和1.29億元。公司持續加碼研發，與上海辰山植物園合作，并擁有超2.6萬畝山茶花種植基地及獨家供應協議。截至2025年末，活躍會員超610萬，復購率34.2%。

渠道方面，2025年線上/線下渠道收入占比70%/30%，線上收入增長141%。抖音平臺躍居為公司線上銷售規模第一，占比61%。線下門店2025年末達580家，凈增14.6%，平均單店店效提升接近28%。公司預計26~28年營業收入分別為33.8/43.9/53.6億元，歸母凈利潤分別為5.1/6.6/8億元，給予“買入”評級，目標價43.22港元。