投資銀行國際化業務現狀、進程與共性經驗總結

隨著全球金融市場的日益融合與復雜化，國際化發展已成為一流投資銀行的必經之 路。

一流投行憑借其強大的實力、豐富的業務經驗和遍布全球的服務網絡，在全球 金融市場中扮演著舉足輕重的角色。高盛、摩根士丹利和野村作為世界范圍內投行 業的先行者，其國際化發展與業務實踐為業界提供了寶貴的參考。 高盛在亞洲、歐洲、非洲及中東等關鍵國際市場深耕細作，國際化業務是其業務版 圖中的重要支柱。近十年來高盛的國際化業務收入占比始終保持在35%以上，對公 司營業收入的貢獻較為可觀。盡管面臨市場波動與多重挑戰，高盛的國際化業務在 凈利潤及凈利潤率方面仍展現出強勁韌性，多數年份中其國際化業務凈利潤率不僅 超越集團整體水平，更在特定年份（如2015年），實現了國際化業務凈利潤率較整 體高出13.48個百分點的卓越表現，提振作用明顯。 高盛的國際化業務主要通過高盛國際、高盛資產管理公司在全球開展。19世紀70年 代起，高盛便在歐洲、中東及非洲地區積極布局，建立起了較為穩固的業務聯系； 1983年其在香港設立辦公室，作為全面進軍亞太地區的戰略中心。在探索國際市場 的初期階段，高盛曾以投行業務的深厚底蘊和專業優勢在如倫敦、東京等地成功立 足，而今更在全球范圍內顯著提升了泛財富管理、資本中介等多元化業務的競爭力。

摩根士丹利成立于1935年的美國紐約，并于20世紀70年代開始進行全球范圍內的業 務拓展，目前已在全球42個國家設有1300多個辦事處，構建起了龐大的國際化網絡。 近十年以來自亞太、歐洲、中東、非洲等國際市場的營業收入始終超過20%，雖然較 美國本土市場的收入份額較小，但其占比的穩定性凸顯摩根士丹利在國際市場布局的日漸成熟。國際化業務的稅前利潤更是表現不俗，占比約為30%，彰顯了公司在 全球范圍內的卓越運營能力和在國際市場中的領先地位。 摩根士丹利除在全球廣泛設立海外辦事處外，還通過摩根士丹利國際、摩根士丹利 歐洲、摩根士丹利投資管理等開展業務。遍布全球的業務網絡幫助其在亞太、EMEA 等地區為客戶提供從投資銀行到財富管理等綜合服務。

野村作為一家全球金融服務集團，業務范圍覆蓋約30個國家和地區。通過財富管理、 投資管理、全球市場與投資銀行三大核心部門滿足個人、機構客戶、企業、政府的不 同需求。野村的海外市場分布于美洲、EMEA和除日本外的亞太地區。隨著野村國際 化布局的深入推進，自美洲、歐洲等地區的國際化業務收入占比持續保持在30%至 40%左右。然而，國際化業務的利潤貢獻波動幅度較大，除2017和2020年外，其余 年份的國際化業務稅前利潤均為負數，美歐地區對業績拖累尤其嚴重。 野村證券國際公司、野村資產管理公司是其開展國際業務的重要平臺，此外Instinet 作為野村控股子公司和獨立的股票交易部門，也在全球各地為養老基金、共同基金 等機構投資者提供證券經紀服務。

總結： 第一，國際業務收入和公司整體營收關聯并不十分緊密，本土業績下滑時可發揮穩 定器作用。國際業務和本土業務在業務模式、客戶基礎、收入來源等方面存在差異， 這使得兩者在面對外部沖擊時的反應一般也不盡相同。國際業務的開展有助于分散 地域性風險，捕捉全球市場機遇。當本土市場出現不利變化時，國際業務可能仍然保 持增長或相對穩定，從而為公司整體業績提供支撐。 如野村2013-2014及2021-2023年度本土業務收入出現較大幅度下滑，而國際化業務 收入表現相對向好，為公司整體業績的穩定增長做出了重要貢獻。

第二，隨國際化業務布局深入，收入波動上升態勢明顯。2000年以后，高盛、摩根 士丹利和野村三家券商的國際化業務紛紛步入新階段。此時，盡管在某些年份出現 了下降或增長放緩的情況，國際化業務收入在多數年份中均保持了正增長，從整體 上看仍呈現出明顯的波動上升態勢。這種態勢不僅體現在收入水平的增長趨勢上， 還體現在即使面臨如金融危機等嚴峻挑戰時也能迅速恢復并持續增長的能力上。

第三，國際業務與本土業務利潤率關聯較小，部分年份可提振整體利潤率。國際業 務有可能受到全球經濟波動、匯率變動、國際貿易政策變化等外部因素的影響，導致 其利潤率在不同年份間波動，使其和本土業務在利潤率上難以形成直接的同步或對 稱關系。然而，國際業務所蘊含的巨大市場潛力和增長機遇成為提升公司整體利潤 水平的重要驅動力，在部分年份利潤率顯著高于本土業務利潤率，對整體利潤率有 穩定作用。

一流投行的國際化業務的進程與共性經驗。1.從興起來看：國際業務的發展服務于本土企業出海、依賴于本土業務實力。境內業務發展壯大是國際化業務興起的基石。當投行在境內市場已經取得領先地位， 業務規模和實力達到一定水平后，它們往往會尋求通過國際化來進一步拓展業務邊 界，抓住海外市場機遇，以提升全球競爭力。 本土企業出海需求加速一流投行拓寬國際化版圖。本土企業在尋求做強做大的過程 中，出海有助于實現業務的第二增長曲線和全球化布局。這些企業在海外上市、跨 境并購、國際融資等方面需要專業的金融服務支持，此時一流的國際化投行便成為 這些它們的首選合作伙伴。 以野村證券為例，野村通過把握日本在一戰和二戰后經濟復蘇與重建的契機，積極 把握權益投資市場，實現了企業的快速崛起與持續壯大，創造了諸多歷史成績。20 世紀60年代，日本國內金融政策收緊，國內最大的山一證券因自身違法行為深陷困 境，野村證券憑借穩健經營成為全國第一。彼時，野村先后在倫敦設置辦事處、成立 野村國際（香港）并成為波士頓交易所會員，涉足各地國際市場。 進入20世紀70年至80年代，日經指數大幅上漲，日本國內經濟增長勢頭強勁。本土 企業出海需求旺盛，據iFind，1986年日本對外直接投資同比增長高達124%。野村通 過參與本國企業跨境融資擴大海外收入規模，加速海外網點布局，在全球20多個國 家和地區設立營業網點。

2.從進程來看：把握時代浪潮，持續拓展地域，強化業務協同。（1）野村證券：百年擴張有得有失，財富管理凸顯競爭實力。野村證券的國際化業務始終與其自身發展歷程和所處的時代、環境背景密不可分， 因而大致可將其國際化業務的布局劃分為以下幾個不同階段：

出海嘗試期（成立-20世紀70年代）：立足日本本土市場，以國際金融中心為突破口。 野村證券于1925年從大阪株式會社野村銀行證券部分離出來，專注于債券業務。發 展初期，野村在日本債券市場的份額就遙遙領先于其他證券公司。1961年野村參與 承銷日本政府首次發行的外幣國債，1964年參與承銷日本企業索尼在美國市場發行 ADR。通過證券交易及債券業務，野村證券在日本國內經濟復興的浪潮中迅速崛起， 不僅穩固了國內市場的領導地位，更奠定了國際化征程的堅實基礎。 相較于美國投資銀行，野村證券的國際化步伐顯得尤為超前。早在1927年，野村便 勇立潮頭，在紐約設立辦事處，雖遭遇二戰波折而暫時關閉，但其從未停歇對國際 市場的探索。1953年紐約辦事處重新開業，1964年倫敦代表處成立。此后的野村也 分別在1969、1981和1986年獲得波士頓交易所、紐交所、倫交所會員席位，經紀業 務的深厚底蘊使得野村在國際舞臺上展現了迅猛的增長勢頭。

發展探索期（20世紀70年代-80年代）：秉持經紀業務優勢，重點關注亞洲市場。 亞洲市場擁有和日本更為相近的歷史文化、商業習慣等，這為野村提供著天然競爭 優勢。在探索初期，野村證券便展現出了對亞洲市場的重視與前瞻布局。 此前，雖然其廣泛涉足歐洲、美國市場，但還多以海外辦事處形式開展業務。進入70 年代，野村在亞洲成立多個子公司：1967年，野村成立了公司首個海外分支機構野 村國際（香港）并提供零售經紀業務，是其正式進入亞洲金融市場的重要一步；此 后，野村于1970年、1972年相繼成立泰國子公司和新加坡子公司。1982年，野村也 成為首家在北京設立代表處的外資投資銀行，進一步鞏固了在亞洲的布局。

暫緩休整期（20世紀90年代）：本土業績承壓，國際化步伐暫時踟躕。 自20世紀80年代末期起，日本經濟步入放緩軌道。隨著資產泡沫的破裂，股市、房 市都大幅下跌，進而使經濟陷入通縮的惡性循環。在這“失去的十年”中，日本國民 對金融體系的信任度嚴重下滑，消費與投資動力明顯不足。國內外投資雙降導致以 經紀業務作為出海業務落腳點的野村證券國際業務規?？s減。失去了經紀業務作為 國際業務支柱的野村，轉而將高風險的CMBS業務（不動產資產證券化）作為國際業 務收入的主要來源。然而，1998-1999年，俄羅斯國債大規模違約，野村在美國市場 上的俄羅斯國債自營業務和CMBS巨額虧損，1999年虧損31.29億美元。巨虧之后， 野村重新審視自身的海外業務，暫緩海外業務的拓展。

變革轉型期（2000年至今）：加速收購戰略，補充投行業務；發力泛財富管理方向， 合資創新凸顯成效。 在歷經起伏和挑戰后，野村開始通過一系列的收購或創設合資公司的方式，彌補自 身國際布局中在地域覆蓋及業務版圖上的不足之處。2008年，野村收購雷曼兄弟的 亞太特許經營權以及歐洲和中東的部分業務，并將其在印度的后臺業務收入囊中， 以對投行板塊進行有力補充。2016年，公司對美國世紀投資公司的收購進一步鞏固 了其在北美市場的地位；2020年對精品投行Greentech Capital的并購，則又豐富了 野村的產品線。 野村致力于深化資管業務，通過合資形式在2014年先后創設陸家嘴野村資產管理公 司、深圳東方人合股權投資基金管理有限公司，提升國際競爭力。2019年野村成立 野村東方國際證券有限公司，聚焦財富管理業務，至2021年已積累了將近1000多位 客戶，包括機構客戶和高凈值人群，國內市場中60%的機構投資者均已覆蓋和服務。 據公司官網披露，至2024年9月，野村控股財富管理板塊的客戶數量超過500萬，占 全日本市場份額的15%，管理零售客戶資產超過146.1萬億日元。

（2）高盛：本土積累賦能海外擴張之路，審時度勢彰成就全能型國際投行。高盛最早起步于票據貼現業務，得益于美國南北戰爭后較高的銀行信貸利率而迅猛 發展。據《高盛帝國》，19世紀90年代的高盛已成為全美最大的商業本票交易商， 營業收入也由1882年的5萬美元倍增至1890年的3100萬美元，1894年達到6700萬美 元。票據貼現業務不僅為其積累了大量財富，更為其埋下了國際化探索的萌芽。例 如，1872年，該公司幫助幾家英國商業銀行通過商業票據市場在美國投資；1897年， 高盛與總部位于倫敦的Kleinwort, Sons & Co.成立合資公司，從事外匯和股票套利 業務。這一時期的高盛，雖尚未全面展開國際化戰略，但已可見國際化的雛形。 事實上，其國際化業務的成功離不開高盛對國際環境與全球形勢的前瞻視野和精準 把握。根據不同時代背景，可以將高盛的國際化業務開展劃分為以下幾個不同階段：

初步布局期（20世紀70年代-80年代）：乘勢私有化浪潮，進軍歐洲和日本。 隨著西歐各國逐步擺脫二戰的陰霾，經濟復蘇的浪潮席卷而來，各國政府紛紛著手 對經濟結構進行深度調整，以重振經濟活力。在國有企業私有化改革的深入推進下， 企業對上市融資以及兼并收購需求急劇上升。20世紀70年代至80年代，高盛在倫敦、 蘇黎世、巴黎等地集中開設辦事處，參與了歐洲多國規模空前的私有化項目，如1986 年的英國天然氣公司和1987年的英國石油公司。 同時，高盛早在1974年就布局日本，開設海外辦事處，專注于投資銀行業務。正是 這一前瞻性布局，使得高盛在20世紀80年代末至90年代席卷日本的私有化浪潮中贏 得了許多重要的業務，其中包括1996年日本財務省首次全球發行日本煙草公司股票、 1998年NTT DoCoMo的首次公開募股，以及1999年和2000年日本電信提供商NTT 的三次連續股票發行。

加速擴張期（20世紀90年代）：著眼新興市場機遇，自營業務繁榮發展。 20世紀80年代至90年代初，正值貿易自由化、放松管制和國有企業私有化等經濟改 革的廣泛實施，高盛開始進軍新興市場。這一時期，中國以改革開放為引擎，經濟實 現了前所未有的快速增長；印度則在1991年實施了歷史性的自由化經濟改革，向外 國投資者敞開了金融服務業的大門；而南非在1994年廢除種族隔離制度后，更是為 國際資本提供了前所未有的合作機遇。以金磚國家為代表的新興市場成為了高盛戰 略布局的重要焦點。

1995年高盛宣布與印度的Kotak Mahindra成立合資企業，1994年在北京開設了第一 家中國大陸代表處，同年在上海成立第二家辦事處，1998年于非洲成立第一個辦事 處。同時，高盛參與發行印度石化公司8500萬美元GDR，協助印度在國際市場上完 成首次私有化，并為中國政府就1997年中國電信和2000年中國石油的私有化提供服 務，進一步鞏固了其在全球金融市場中的領先地位。 早在20世紀70年代，高盛就對機構業務提前布局。20世紀80年代至90年代，同在美 國本土市場一樣，高盛也在積極推動著泛自營業務在全球范圍內的蓬勃發展。1981 年高盛并購J. Aron以擴大其大宗商品業務，1997年成為固定收益、貨幣和商品部門 的一部分；1991年底至1992年初，高盛擴大了其巴黎業務，加入了固定收益期貨部 門；1993年公司的J. Aron部門在香港辦事處建立了大量的商品、貨幣和衍生品業務。

變革轉型期（2000年至今）：摸索合資、并購出海路徑，資管業務成為新的增長點。 2004年，高盛與其戰略合作伙伴高華證券在中國設立了合資公司，持有高盛高華證 券33%股權，在華可開展本土A股上市業務、人民幣企業債券、可轉換債券和提供金 融顧問以及其他相關服務。面對全球金融危機的沖擊，高盛積極調整組織架構，將 戰略重心向泛財富管理領域傾斜。2022年高盛成功完成了對荷蘭NN Investment Partners的收購，鞏固了其作為全球前五大主動型資產管理公司的地位，在固定收益、 流動性、股票、另類投資和保險資產管理方面擁有領先的特許經營權。特別是高盛 在歐洲的資產管理規模因此超過了6000億美元，與其國際化業務戰略高度契合。

3. 從地域來看：聚焦經濟成熟區，深耕本土業務聯結域，搶灘資本市場開放高地

集中于經濟發展較成熟的地區：經濟發展水平較高的國家或地區往往擁有較為龐大 的經濟體量和穩定的經濟增量，其為券商提供著廣闊的業務空間和穩定的收益來源。 英國、美國與日本，盡管各自GDP規模有所差異，但無一不是全球經濟的支柱，對全球GDP的貢獻舉足輕重。在全球化進程中，國際投行如高盛、摩根士丹利等美國 巨頭，在拓展其國際化業務版圖時，自然而然地將焦點對準了日本及英國等西歐國 家，野村證券也曾率先布局美國和英國。

同時，金融市場發展較為成熟的地區，不僅有眾多企業上市、并購重組等金融活動， 持續為券商提供了多樣化的業務機會，還構建了更為完善的監管框架與風險控制機 制，有效助力券商降低業務風險并提升運營效率。在金融市場成熟的地區發展業務， 券商不僅能夠深化其專業能力，還能借助市場的廣泛認可，進一步提升品牌知名度 和國際影響力。 世界城市排名衡量主要城市的全球連通性以及在全球化經濟中的融入度。2000年 GaWC報告發布，倫敦始終穩坐頭把交椅，而巴黎、蘇黎世、法蘭克福等歐洲金融重 鎮亦名列前茅，這些正是高盛、摩根士丹利、野村證券等在國際化征程初期便積極 部署的戰略要地。此外，紐約、東京憑借強大的金融實力和市場活力，分別吸引了日 本和美國投行設立辦事處，作為國際化業務的重要據點。香港，憑借其獨特的地理 位置、開放的市場環境以及與中國內地的緊密聯系，幾乎成為了三家券商進軍亞洲 市場的首選門戶。

偏好與本土企業業務關聯密切的地區：與本土企業進出口關聯緊密的地區，往往意 味著投行與當地企業之間有著頻繁的業務往來和深入的合作關系。這種緊密的客戶 關系有助于投行更深入地了解當地客戶需求并有效降低市場進入和運營成本。另一 方面，投行可以充分利用與本土企業的緊密聯系，開展多層次的業務合作。例如，在 進出口貿易融資、跨境并購、風險管理等方面提供一站式服務，實現業務協同和資 源共享，提高整體服務效率和質量。 通過將野村證券國際化業務布局進程和日本企業進出口情況相對比，可以發現美國 及臺灣、中國大陸等亞洲地區始終是其戰略藍圖的核心。同樣，對于高盛、摩根士丹 利等美國投行而言，與美國貿易頻繁的日本、英國均是其一直是國際化業務發力的 重點區域。1995年前后，高盛設立墨西哥、北京、上海、巴西辦事處，摩根士丹利 也合資成立了中國國際金融有限公司（中金公司），這些據點恰恰與當時美國進出 口貿易額顯著的地區高度契合。

易布局資本市場開放程度較高的地區：資本市場的開放程度直接決定了外國金融機 構進入的難易程度。 自1970年允許倫敦交易所會員交易外國證券以來，英國資本市場便成為了全球金融 市場的重要組成部分，隨后在“金融大爆炸”的改革下進一步走向自由化和國際化。 大摩、高盛和野村等券商均將英國視為其國際化戰略的重要一環。 1971年，日本允許外國證券公司進入市場后，其資本市場逐漸對外開放。1985年又 進一步放寬牌照限制，允許滿足條件的歐美銀行在國內設立分公司，在日本境內設 有分支機構的外資機構從1984年的10家快速增加至1987年末的44家。此后，東京證 券交易所先后納入20余家外資證券公司會員。 自1977年外國證券公司獲準成為紐約股票交易所會員以來，美國資本市場便成為了 全球券商競相追逐的焦點。大摩和高盛等美國本土券商自然占據了得天獨厚的優勢， 野村也成功于1981年獲紐交所會員席位，進一步鞏固了其在美國市場的地位。 而作為國際金融中心之一，香港資本市場天然具有高度的開放性和國際化程度。高 盛、摩根士丹利和野村等券商均將香港視為其亞洲乃至全球業務的重要樞紐和窗口。