傳媒互聯網行業行情及分板塊表現分析

AI 帶動板塊行情。

1.板塊行情復盤

2024 年傳媒上漲 2.23%，位列申萬 31 個子行業的第 19 位，同期滬 深 300 上漲 14.68%。2024 年傳媒行情主要集中在 2-3 月以及四季度，其中 2-3 月 主要受到 Sora、Kimi 等大模型及 AI 產品的催化，四季度傳媒則進入到傳統交易旺 季疊加 OpenAI、Google 等頭部 AI 廠商密集產品發布的影響表現較好。

二級板塊方面，廣告營銷以及出版表現相對較好，其中廣告營銷受海外 AI+營銷公司 APPlovin 映射表現較好；出版板塊業績穩健，分紅及股息率較高，偏防御屬性，同 時年內財政部、稅務總局、中央宣傳部發布《關于文化體制改革中經營性文化事業單 位轉制為企業稅收政策的公告》，出版相關公司所得稅優惠政策落地。

基本面方面，前三季度行業營收端基本持平，盈利端繼續承壓。前三季度傳媒板塊實 現總營業收入 3466.73 億元，同比 2023 年微降 1.01%，凈利潤 233.83 億元，同比 下降 32.97%。子板塊前三季度利潤均受到不同程度的壓力，其中廣告營銷整體相對 較好，影視院線板塊受到 24 年春節檔后影片優質影片供給不足的影響利潤端承壓更 為顯著。

估值方面，目前傳媒整體板塊估值 25.68x，處于近年三年估值水平的 49.52%分位數 水平，其中數字媒體、廣告營銷目前處于近 3 年估值較低分位數水平。

2.游戲：AI 持續賦能，25 年產品豐富

2024 年中國游戲市場總規模為 3257.83 億元，同比增長 7.53%，創歷史新高，其中 主機游戲、策略類游戲、女性向游戲是年內亮點。2024 年中國游戲市場總規模為 3257.83億元，同比增長7.53%，實現穩健增長。分品類來看，移動游戲市場為2382.17 億元，同比增 5.01%，24 年手游細分賽道中策略類游戲、女性向游戲貢獻重要增量； 主機游戲實現銷售收入 44.88 億元同比增長 55.13%，在爆款內容《黑神話：悟空》 帶動下表現亮眼。客戶端游戲實現營業收入 679.81 億元，同比增長 2.56%；網頁游 戲實現收入 46.38 億元，同比下滑 2.35%。出海方面，全年中國自主研發游戲海外 銷售收入 185.57 億美元，同比增長 13.39%。

新游中《黑神話：悟空》、《DNF》、《三謀》、《無盡冬日》、《戀與深空》等產品表現突 出。手游方面，24 年騰訊《地下城與勇士：起源》、疊紙《戀與深空》、嗶哩嗶哩《三國：謀定天下》、米哈游《絕區零》、網易《永劫無間》、點點互娛《無盡冬日》、心動 的《出發吧麥芬》等新游表現較好，進入中國 APP Store 月度收入 TOP10 榜單。在 題材方面，SLG 產品中 B 站發行的《三國：謀定天下》憑借“降肝減氪”打破了傳 統率土 like 產品“重肝重氪”特征，獲得核心玩家和年輕用戶的青睞，取得高流水； 《無盡冬日》則是在國外已經取得較大成功的《Whiteout Survival》的國內版本，該 產品將玩法輕度化和變現重度化結合，國內外均有不俗成績。MMOARPG 方面，騰 訊 DNF 手游激活了大量的 IP 粉絲，上線后維持在 APP Store 月度收入 TOP3 的水 平。女性向游戲方面，疊紙深耕該賽道，新作《戀與深空》持續迭代，流水在 9 月進 入排行榜第六。二次元游戲方面，2024 年主要代表產品是米哈游二次元箱庭 ARPG 《絕區零》。3A 產品方面，《黑神話：悟空》8 月 20 日全球發售，獲得 Steam 年度 最佳游戲獎，取得巨大成功。

游戲版號方面，全年發放節奏穩定，支撐新品測試及上線節奏。2024 年全年版署共 計發放國內版號 1306 個，較 2023 年全年增長 33.54%，進口版號 110 個較 2023 年 增長 12.24%，月度來看，每月下發國內版號數據均為 100+。整體版號發放節奏穩 定，支撐新品測試及上線節奏。

小游戲賽道保持良好增長，產品呈現玩法多元化、中重度化趨勢，小游戲出海快速發 展。2024年小游戲市場快速增長，根據伽馬數據，2024年小游戲市場規模達到398.36 億元，同比增長99.18%，占移動游戲市場比重由2023年的9%增長2024年的17%。 其中內購產生的銷售收入 273.64 億元，同比增長 159.65%。廣告變現收入 124.69 億元，同比增長 31.80%。從微信平臺來看，小游戲 DAU 2024 年突破 1 億，MAU 達到 5 億，IAA 同比增長 30%；抖音小游戲付費用戶數同比提升 300%。產品方面， 小游戲產品整體呈現玩法多元化以及中重度化趨勢。另一方，小游戲逐漸和 APP 端 打通，以《無盡冬日》為代表，該游戲于 4 月上線小游戲渠道，在一個月內攀升至月 度排行榜榜首，在小游戲渠道取得優秀成績后，5 月底，《無盡冬日》APP 端正式上 線，并于 3 天內取得 IOS 端游戲暢銷榜 TOP20 的好成績。出海方面，根據伽馬數 據，有十余款小程序游戲成功出海，11 月 30 日當日微信小程序游戲榜單 TOP30 產 品中，50%產品已出海，《菇勇者傳說》、《小妖問道》、《暴走小蝦米》等產品出海表 現不俗。

AI 實現對游戲行業的持續賦能，3D 及空間生成能力的提升有望給游戲行業帶來顛 覆性的變革，A 股上市公司方面愷英網絡、巨人網絡等上市游戲廠商積極布局。2024 年，伴隨人工智能的快速發展，模型多模態生成能力、理解能力的迭代升級，AI 在 游戲行業適用場景不斷拓展，由 23 年的圖片、文案生成等基礎的生成類工作，逐漸 落地游戲制作、運營、發行、買量的全工作流中。比如，AI 通過分析玩家行為對游戲 進行智能調優，提升玩家活躍度；引入以更強模型能力為技術底座的智能 NPC，提 升交互體驗，實現玩法創新，完善游戲生態，增加游戲可玩性，從多角度實現對游戲 行業的賦能游戲。年底，以谷歌 Genie2 和李飛飛團隊的 World Webs 為代表的世界 模型陸續發布，以 Genie 2 為例，它能夠根據單張圖片或文字描述，生成可交互的 3D 游戲世界，3D 及空間生成能力的提升有望給游戲行業帶來顛覆性的變革。A 股 游戲上市公司方面，愷英網絡自研“形意”模型已在實際開發場景落地。“形意”主 要擁有“形”與“意”兩大功能，分別用于圖像生成和注重文本內容的理解與處理。 “形意”結合公司對游戲研發領域的經驗與認知，生成內容將更貼近實際研發需求。 公司推出可應用于游戲開發各個環節的“形意”多模態產品矩陣：具有界面生成功能 的“繪界”、動畫生成功能的“愛動”、代碼生成功能的“羽扇”、地圖生成功能的“仙 術”、數值生成功能的“樹懶”以及全自動游戲生成器“躍遷”，后續“躍遷”將作為 游戲生成工程自動化代表，借助多個獨立研發工具，形成整套工作流，最終實現游戲 的自動生成。巨人網絡則將 AI 作為重要的業務領域，持續投入。2024 年 8 月，巨人 網絡旗下《太空殺》上線業內首款多智能體 AI 原生游戲玩法“AI 殘局挑戰”，以 AI 實驗室自研的 Multi-Agent 游戲技術框架作為核心支撐，將真人玩家置身于一個充滿 挑戰的多人在線互動推理場景中，與由多智能體大模型驅動的 AI 玩家實時較量，創 新玩法顯著提升了游戲可玩性，增強玩家的用戶粘性。2024 年中國游戲產業年會上， 巨人網絡發布“千影 QianYing”有聲游戲生成大模型，實現自研語義大模型、語音 大模型及視頻大模型的多模態全矩陣布局，加速布局“游戲+AI”從降本增效向顛覆式創新快速轉化。

A 股游戲公司迎來產品拐點，25 年新品看點充足。愷英網絡 24 年底上線《梁山傳 奇》鞏固公司在復古情懷賽道的優勢，另外由愷英研發貪玩發行的 MMORPG《斗羅 大陸：誅邪傳說》，ARPG《盜墓筆記：啟程》，3D MMORPG《龍之谷世界》（定檔 2 月 20 日），SLG《三國：天下歸心》等品類有望陸續在 25 年上線，25 年公司有望 步入產品收獲年。吉比特方面，《問劍長生》于 1.2 開啟公測，目前保持在國內 IOS 暢銷榜前 30，另一款重磅產品《杖劍傳說》也有望在 25 年上線。神州泰岳方面，科 幻題材融合模擬經營類 SLG 游戲《Stellar Sanctuary》以及文明題材 SLG《LOA》 已在海外開啟商業化，持續進行調優迭代，《Stellar Sanctuary》國內版本《荒星傳說： 牧者之息》已獲國內版號，有望 25 年國內上線。巨人網絡《原始征途》正式版于 2025 年 1 月 10 日上線，公司還儲備有 SLG、卡牌、休閑等品類產品。完美世界《誅仙世 界》于 12.19 開啟公測，《異環》、《誅仙 2》等重點產品有望在 2025 年上線。

3.出版：業績穩健，高分紅高股息

前三季度出版整體收入端穩健，國有文化企業所得稅優惠政策 24 年落地提升板塊盈 利水平。2024 年申萬出版板塊前三季度實現營業收入 1013.85 億元，同比微降 1.96%， 歸母凈利潤實現 94.19 億元，同比-26.38%，主要由于行業稅收優惠政策調整對于前 三季度利潤的影響，12 月財政部、稅務總局、中央宣傳部發布《關于文化體制改革 中經營性文化事業單位轉制為企業稅收政策的公告》，新的稅收優惠政策落地有望增 厚板塊內國有出版企業利潤。

傳統教材教輔出版發行業務保持穩定，一般圖書市場小幅度承壓內。2024 年整體圖 書零售市場碼洋規模為1129億，下降1.52%，不含教材教輔市場碼洋同比下降4.83%。 從不同渠道碼洋結構比例看，平臺電商碼洋比重 40.92%，占比最大，內容電商碼洋 比重 30.38%，排名第二，垂直及其他電商和實體店分別是 14.70%和 13.99%。實體 店、平臺電商以及垂直及其他電商 2024 年呈現負增長，內容電商保持正向增長。

品類方面，部分偏剛需品類增長較好，生活類及教輔類漲幅明顯。從 2024 年各類圖 書的碼洋構成來看，少兒類是碼洋比重最大的類別，為 28.16%；其次是教輔類，碼洋比重為 25.33%；文學和學術文化類碼洋比重在 7%~9%。2024 年重點二級細分類 中有 6 個細分類實現正向增長，分別是生活、教輔、語言、自然科學、少兒和教育 類。其中生活類增長 25.70%，教輔類圖書增長 18.73%，2024 年伴隨政策調整大眾 對于教輔類圖書需求進一步轉移到零售市場中。

國有類文化出版公司經營穩健，分紅比例維持較高水平，2021-2023 年穩中有升， 投資價值凸顯。根據我們統計的國有出版企業的分紅比例，2021-2023 年平均分紅 比例分別為 39.81%、40.34%、44.20%，整體維持較高分紅水平，分紅比例穩中有 升，在低息時代下投資價值凸顯。

大模型能力迭代提升，推動AI在多個教育場景的落地，出版類上市公司如南方傳媒、 世紀天鴻等積極布局。目前 AI 已經實現在校內外多個具體的教育場景落地，如校內 的自動閱卷、精準教學和校外的口語學習、拍照搜題等多個使用場景，在 AI 的輔助 下，還可以實現個性化的學習計劃和錯題學習，提升教育的精準度和效率。國內出版 類企業憑借多年教育行業深耕積極布局，以南方傳媒為例，已推出萬卷教義大模型， 高效應用于包括語文的教學設計，語文的閱讀素養提升、數學解題、英語高頻詞學習 等多個場景，同時與公司現有的粵教翔云結合，豐富 AI 備課、AI 辦學等功能。世紀 天鴻則依托積累多年的優質教輔內容資源以及教研資源，探索“教育+AI”的落地及 應用，向師生提供“技術平臺+內容資源+教研服務”三位一體的數字化校本綜合方 案，同時針對教師端開發“小鴻助教”、“作文批改”、“口算批改”等 AI 產品矩陣， 提升教學效率。

4.廣告：出海營銷，AI+營銷驅動業務增長

國內市場方面，月度廣告市場規模同比企穩。2024 年，廣告主投放意愿及投放預算 整體溫和回暖，廣告市場從年初以來規模企穩，2024 年前 11 個月中有 6 個月的廣 告市場規模同比實現正增長，1-11 月廣告市場同比上漲 1.7%。分品類看，1-11 月， 娛樂及休閑、化妝品/浴室用品、郵電通訊、衣著行業廣告刊例花費同比增長均達雙 位數；酒精類飲品、商業及服務性行業的廣告投放也呈現個位數的同比上漲，藥品、 食品、IT 產品及辦公自動化服務和飲料花費同比下降。

中國企業加速出海并加大海外營銷投入，全球營銷服務商作為中國企業出海“賣水 人”持續受益，預計 2025 中國出海企業海外營銷突破 500 億美元。根據 MoonFox 預測以及 Statista 數據，2023 年中國出海企業營銷市場規模為 344 億美金，預計 2025 年達到 510 億美金，其中電商和游戲是重點行業。電商方面，營銷金額突破百 億美元，跨境電商歷經多年發展，已于海外邁入私域運營、品牌搭建階段。游戲行業 出海模式成熟，于宣發、買量端投入成本較高，當下同樣開始關注品牌營銷，發力私 域運營。國內廣告營銷企業抓住出海機遇積極布局海外營銷市場。藍色光標是 Meta、 Google、TikTok for Business、Twitter、微軟廣告等平臺國內官方授權代理商，為中 國出海企業開展出海廣告服務；省廣股份獲得 Tiktok 等多款海外流量產品在 150+個 國家的海外代理權，幫助國內企業進行投流和推廣；匯量科技旗下 Mintegral 廣告技 術平臺深度挖掘用戶特征及行為，為廣告主提供更具有差異化的出價策略和投放計 劃；易點天下與 Google、Meta、TikTok for Business、巨量引擎等全球頭部媒體 及當地特色流量資源保持著長期穩定且良好的合作伙伴關系，效果廣告服務積累了 豐富的業務實踐經驗。

AI 持續賦能營銷企業，海外 AppLovin 借助 AI 營銷實現業績高增。AppLovin 推出 由 AI 驅動的 Axon 2.0 廣告引擎，支持 AppDiscovery、MAX 等工具，發布后對于廣告主的投放效率及回報率有著較為明顯提升。AI 提升效率驅動廣告主增加投放，現 有用戶在 AI 推動下投放廣告效率提升，吸引更多的增量預算。24Q3 AppLovin 營 收 12.0 億美元，YoY+39%，業績表現出色，軟件平臺部門的收入增長尤為顯著，達 到了 8.35 億美元，同比增長 66%，業績增長亮眼。國內營銷企業也在持續布局 AI， 藍色光標實行 ALL IN AI 戰略，自研營銷行業大模型，構建全套的 AI 營銷工具矩陣； 浙文互聯也推出效果營銷 AI 程序化投放工具派智，同時開發一系列 AI 廣告應用工 具，已經初步在業務流程中落地；因賽集團自研“InsightGPT”模型，賦能業務發展； 易點天下旗下擁有商業智能化數字營銷平臺 Cyberklick、智能化數字廣告平臺 Yeahmobi、以 AI 驅動的程序化廣告平臺 zMaticoo 三大核心業務子品牌及多個產品 品牌，通過數據和算法驅動的營銷科技矩陣。