粵高速A發展歷程、股權結構、資產重組及成長空間如何？

中國高速資產上市第一股，深耕灣區聚焦公路主業。

1.廣交集團旗下唯一路產上市平臺，實控人為廣東省國資委

粵高速前身為廣東佛開高速公路股份有限公司，成立于1993年2月，同年6月經廣 東省政府批準，將評估后的廣佛高速公路有限公司75%和九江大橋100%權益折股 重組并入公司，并更名為廣東省高速公路發展股份有限公司。1996年公司先于B股 上市，成為國內首家高速公路上市公司，隨后于1998年在深交所A股上市。

作為廣東省交通集團旗下唯一公路上市平臺，公司分別于16年和20年成功進行兩 次資產重組，均得益于收購其大股東所持有股權，且收購項目ROE高于公司整體水 平，優質路產的注入使得盈利能力大幅度提升。據2024年三季報，公司第一大股東 為廣東省交通集團有限公司，隸屬于廣東省國資委，持股比例48.66%。

2.深耕灣區三十余年，控股路產均為廣東省國高與省干收費路段

據2023年年報，公司投資及經營的收費公路共10條，其中4條控股路產均位于廣東 省，6條參股路產分布于贛粵兩省。截至2023年底，公司控股高速公路里程306.78公 里，參、控股高速公路按照權益比例折算里程合計295.88公里。

以2023年12月31日為基準日計算，公司控股項目平均剩余年限為8.62年，在同業 比較中偏短。但當前京珠高速廣珠段正在進行改擴建，廣惠高速也步入改擴建前期 準備，待路產改擴建工作完成，收費期限將得到大幅延長。

3.上市以來歷經兩次重組，基建周期主導盈利周期

上市初期公司僅控股廣佛高速和佛開高速，但整體路產盈利能力突出。1998-2007年期間，上市公司初期控股廣佛高速、佛開高速和九江大橋資產。受益于改革開放以 及中國入世的經濟紅利釋放，珠三角區域經濟強勁增長，助力公司整體盈利水平穩 步上行。 2008-13年期間，公司經歷上市后的第一次基建更新周期，盈利能力筑底。09-13年 期間佛開高速迎來改擴建，由于工程分步轉固造成折舊費用增加，加之九江大橋收 費到期帶來的利潤缺口，公司盈利能力筑底。但2014-19年期間，核心路段改擴建完 成，同時16年成功完成京珠高速廣珠段的整體資產注入和佛開高速并表，公司盈利 能力持續回升至行業領先水平，2018年凈利率達到40%的高位。2020年公司經歷上 市以來第二次重大資產重組收購廣惠高速，進一步增強了整體抗風險能力。 17年至今，公司正在經歷上市后第二次基建更新周期，其控股的三條路產改擴建工 作正在有序錯峰進行。其中：佛開高速已于2019年完成改擴建；京珠高速廣珠段當 前正在經歷改擴建，預計2027年全線通車；廣惠高速已開展改擴建前期研究。 相較于08-13年的基建更新周期，公司現階段利潤和資產體量更大，同時改擴建方案 多采用兩側整體或單側分離拼寬方案來減輕對通行能力的影響，整體盈利能力受到 的沖擊相對有限。

收入結構方面，公司專注于收費公路主業。據2023年年報，2023年公司通行費收 入48.11億，約占營業收入（不考慮建造收入）的98.60%，其中佛開高速、京珠高 速廣珠段、廣惠高速三條控股路段分別占比32%、24%、44%。

從主要財務指標來看，伴隨基建周期進入尾聲和路產產能持續爬坡，13-19年公司 凈利率和毛利率持續抬升，并逐步達到行業領先水平。2016年和2020年公司分別 實現對京珠高速廣珠段和廣惠高速的控股，助力主業盈利能力和ROE同步抬升。

公司自2016年以來保持較高的股東回報水平，現金分紅比例保持在70%左右。根據 《廣東省高速公路發展股份有限公司未來三年股東回報規劃（2024年度—2026年 度）》，公司承諾2024-2026年度現金分紅比例將繼續保持不低于70%的水平。據Wind 統計，上市以來公司已經實現累計分紅101.78億元，預計后續公司分紅力度仍將維 持較高水平。

4.基建更新周期開啟，量價齊升可期

（一）控股路產單公里收費超 1300 萬/年，擴容完成后有望繼續抬升

從路產的基建水平和收費標準來看，粵高速的領先優勢并不明顯。車道數量來看， 公司控股路產僅佛開高速為雙向八車道，而京珠高速廣珠段和廣惠高速為雙向四車 道或六車道。而收費標準方面，公司所處的廣東省收費標準處于全國較低水平。但 憑借優越的經濟區位和龐大的流量優勢，公司參控股路產單公里收費水平均處于行 業領先水平，其中控股路段2023年單公里路產的通行費年收入均達到1300萬以上的 頂流水平。 另外，當前作為以四車道為主體的京珠高速廣珠段和廣惠高速在車流持續增長之下 已經感受到瓶頸壓力，正在按計劃進行改擴建工程。而據廣東省現行高速公路收費 標準，四車道收費為0.45元/標準車公里，六車道以上為0.6元/標準車公里，因此工程 完工后路產收費標準和單公里收費水平有望進一步提升。

（二）佛開高速：改擴建于 2019 年完成，產能正在爬坡

佛山—開平高速簡稱“佛開高速”，是國家高速公路網沈海高速（G15）和廣東省 高速公路網廣佛高速（S15）的重要組成部分。佛開高速北起于謝邊互通，南止于 水口互通，線路全長79.86千米，是廣東省通往粵西的交通要道。

佛開高速公路是公司重要的創收資產。據年報統計，2010-2019年，佛開高速平均每 年通行費收入超過10億元，對公司收入貢獻始終保持較高水平，在16年并入京珠高 速后占比仍超過30%。2023年實現路費收入15.21億元，占公司總路費收入約31.6%， 為公司利潤的核心支柱。

1993年，公司持有佛開高速51%的股權，并于2005年和2016年分別增加持股24%和 25%，實現了對佛開高速的全資控股。佛開高速北段為謝邊至三堡，于2012年12月 完成“四改八”車道擴建，收費截止期限為2036年3月；南端為三堡至水口，于2019 年11月完成“四改八”車道擴建，收費截止期限為2044年6月，路產剩余收費期限較 長。 自12年改擴建通車以來，路段通車能力提升，佛開高速車流量CAGR為16%，2023 年實際車流量已達到8966萬輛，車流量與路費收入均創歷史新高。

（三）京珠高速廣珠段：灣區大動脈交通走廊，盈利能力突出

京珠高速廣珠段起于廣州市，止于珠海市，全長58.14公里，雙向四至六車道，于1999 年12月通車。 2002年10月，公司與廣東省公路建設公司就受讓京珠高速公路廣珠段有限公司20% 的股權和20%的股東貸款債權簽訂協議，實現了對京珠高速廣珠段的參股。2016年 向廣東省公路建設有限公司購買其持有的廣珠交通100%股權，并獲得京珠高速廣珠 段55%的股權，實現對該路段的控股。 目前由廣州—深港—珠澳三點為核心支撐，已經形成了“A字型”的灣區龍頭城市格 局。而作為粵港澳大灣區交通網的“大動脈”之一，京珠高速縱向連接廣州、中山、 珠海、澳門，與廣珠西線高速、西環高速共同承擔起了珠江西岸的交通骨架。同時， 路產橫向與虎門大橋相連，是貫通粵東西兩地重要的高速運輸通道。

深中通道的開通對京珠高速廣珠段產生分流影響，但影響逐步收窄。深中通道于24 年6月30日建成通車，往返深圳與中山等珠江口西岸地區的車輛不必再繞行京珠高 速廣珠段和虎門大橋跨江，路網結構的改變初期對其影響較大。但據公司2024年三 季度投資者關系活動記錄表，三季度各月份通行數據顯示，京珠高速廣珠段通行費 收入同比雖有下降，但影響程度在逐月降低。

京珠高速廣珠段路產盈利能力突出，其ROE大幅超出粵高速旗下資產平均水平。據 2023年年報，京珠高速廣珠段通行費收入實現11.57億，毛利潤達7.66億，路產主體 的控股公司——京珠高速公路廣珠段有限公司ROE高達27.7%。2019年京珠高速廣 珠段日均交通量高達9萬輛標準車，其中橫瀝互通至三角互通段已經達到12萬輛車/ 天，高峰期交通擁堵已經成了常態，改擴建迫在眉睫。

該路產收費截止期限為2030年5月，剩余期限不足6年，目前改擴建工程正在進行 當中，預計2027年完成。據廣東省高速公路發展股份有限公司對外投資公告，廣澳 高速公路南沙至珠海段改擴建工程項目總投資估算為154.25億元，剔除由地方政府 承擔費用后，公司按持股比例出資金額約34.14億元，該項目IRR為5.75%。

根據改擴建方案，項目起點至中山城區立交段擴建為雙向十車道，中山城區立交至 終點段擴建為雙向八車道或六車道，預計2027年實現全線通車。據廣東省高速公路 收費標準體系，改擴建完成后京珠高速廣珠段部分路段收費標準有望較現有水平上 調3成，車流量和盈利能力將再度明顯提升。另外，在施工方面采用兩側整體或單 側分離拼寬方案，項目沿原路線利用既有公路進行改擴建，減少了對現有流量和收 入的干擾和沖擊。

（四）廣惠高速：第一大營收來源，改擴建開啟在即

廣惠高速全長155.31公里，雙向四至六車道，于2003年12月通車，與廣州北二環高 速公路、深汕高速公路相連。 廣惠高速最早由廣東省長大公路工程總公司、廣東省高速公路股份有限公司（粵高 速）、廣東珠江投資有限公司和惠州市公路局于1998年共同組建而成。成立初期， 粵高速持有廣惠高速30%股權。為有效對沖廣佛高速到期風險，2020年公司通過支 付現金方式收購了廣東省高速公路有限公司所持有的廣惠高速21%的股權，廣惠高 速成為公司控股路產。

廣惠高速被分為三段：蘿崗至石灣、石灣至小金口（國家高速G35共線段）和小金口 至凌坑（粵高速S21支線段），其中第一段收費截止時間為2029年8月，第二、三段 收費截止時間為2027年8月。目前該路產改擴建工程在前期準備階段。據廣東省公共 資源交易平臺，今年以來廣惠高速勘測設計和定界測量等工程已陸續招標。 廣惠高速改擴建預計在2028年底建成通車，建設期為5年。據惠州市交通運輸局，小 金口至蘿崗段由雙向六車道擴建為雙向十車道，路線長97.56公里；小金口至凌坑段 由雙向四車道擴建為雙向八車道，路線長56.31公里。大部分路段為兩側拼寬擴建， 部分路段采用兩側分離或單側分離擴建，確保施工期間車流穩定，平穩過渡到新擴 建道路。