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兗礦能源研究報告：煤化一體龍頭，成長彈性兼具。以煤為基，一體化布局的全球能源龍頭。兗礦能源成立于1997年，是中國動力煤 龍頭企業，華東地區最大煤炭生產商，其前身兗州煤業由原兗礦集團（現山東能源 集團）獨家發起設立。近年來，通過“外延+內伸”并舉，公司形成以煤炭生產為 基礎，煤炭深加工和綜合利用一體化的國際化大型能源企業。2020年山東省委、 省政府站在保障全省能源安全的戰略高度，將原兗礦集團和原山東能源集團聯合 重組，形成新山東能源集團。2023年通過現金方式收購魯西礦業及新疆能化51% 股權，實現優質資產注入，形成山東、陜蒙、新疆、澳洲為核心的產業格局。截至 2024H1，公司實現營收723億元，同比下降24.07%；實現歸母凈利潤76億元， 同比下降31.64%。

成長&彈性兼具，煤炭業務打造國內外雙輪驅動。1）新產能釋放&現有產能恢復， 長期戰略規劃清晰。公司主業起步于山東，后拓展至晉陜蒙新以及澳洲等資源豐 富地區。截至23年末，根據我們統計，公司在產核定產能約為2.45億噸。2024 年在建萬福煤礦（180萬噸/年）將正式投產，2025年五彩灣四號露天礦一期（1000 萬噸/年）投產，后期隨著新產能釋放及現有產能恢復，未來產銷仍有增量。根據 規劃，公司5-10年內煤炭產量將達3億噸，2023年公司產量僅1.3億噸。截至 2023 年底，山東能源集團（除兗礦能源）擁有煤炭資源儲量175億噸，核定產能 達9528萬噸，且集團還擁有在建產能合計 1400萬噸，根據目標，遠期或有資產 注入預期。2）我們認為公司煤價彈性較大，上行周期下有望迎量價齊升。公司動 力煤價格具有一定彈性，同時澳洲煤價不受長協政策約束，2021年/2022年受益 于公司高彈性的銷售結構，煤炭售價同比增長69%/36%，且中長期來看，在行業 資本開支下滑、供給增量有限而需求持續增長的背景下煤價長期看漲，公司業績 在下一波漲價周期有望受益量價齊升。

產業延伸謀轉型，聚焦高端化工新材料。在高端化工新材料方面，公司通過自建和 收購已打造山東魯南化工、陜西榆林能化、內蒙古榮信化工、陜西未來能源、新疆 能化5個高端化工園區。2023年，公司化工品產量達858.7萬噸，創歷史新高。 根據公司在2021年發布的《公司發展戰略綱要》中提出：力爭5-10年化工品年 產量達2000萬噸以上，遠期成長優異。海外方面，公司擬收購高地資源，高地資 源的主要業務為鉀肥項目的開發，該交易將有助于兗礦能源加強鉀肥業務，整合 旗下資源。

資產結構優化，分紅承諾彰顯企業價值。1）完成H股配售募資，資產負債結構優 化。公司在2024年6月以17.39港元價格，成功配售2.85億股H股，募集資金 凈額約49.3億港元，占本次發行后公司已發行H股數量約9.09%。本次募資金額 將集中用于資產儲備及降低資產負債率，公司資本結構有望迎來優化；2）分紅方 面，公司于2023 年發布公告，提出將2023-2025 年度利潤分配政策確定為年度 扣除法定儲備后凈利潤的約 60%。根據利潤分配方案，2023 年公司擬派送紅股 0.3 股，現金分紅公司115億元，分紅率為57%，對應2024年9月2日收盤價對 應A股股息率為10%，H股股息率為16%，高股息凸顯投資價值 。