國(guó)債期貨合約基本信息介紹

國(guó)債期貨采取集合競(jìng)價(jià)、連續(xù)競(jìng)價(jià)和期轉(zhuǎn)現(xiàn)交易三種交易方式。

1.國(guó)債期貨合約信息總覽

目前中金所上市的國(guó)債期貨包括：2年期國(guó)債期貨、5年期國(guó)債期貨、10年期國(guó)債期貨、30年國(guó)債期貨四個(gè)品種，代碼分別為T(mén)S、 TF、T、TL，其可交割國(guó)債覆蓋了2、5、7、10重要年限。 國(guó)債期貨的合約標(biāo)的均為票面利率為3%的虛擬債券（名義國(guó)債），除TS合約對(duì)應(yīng)200萬(wàn)元面值的虛擬債券，TF、T、TL合約均為 100萬(wàn)元面值、3%票面利率的虛擬國(guó)債。國(guó)債期貨合約均為最近三個(gè)季月，如在2024年5月27日，10年期國(guó)債合約共有T2406、 T2409、T2412三個(gè)月份合約在交易，其中2406代表該合約在2024年6月進(jìn)入交割月。在T2406最后交易日的下一交易日，T2503合 約開(kāi)始上市交易。 主力合約一般指前日成交量和持倉(cāng)量同為最大的月合約。一般而言，在進(jìn)入交割月之前，主力合約會(huì)完成切換。

中金所國(guó)債期貨相關(guān)制度安排

交易制度

國(guó)債期貨采取集合競(jìng)價(jià)、連續(xù)競(jìng)價(jià)和期轉(zhuǎn)現(xiàn)交易三種交易方式。 ? 集合競(jìng)價(jià)時(shí)間為每個(gè)交易日9:25-9:30，其中9:25-9:29為指令申報(bào)時(shí)間，9:29-9:30為指令撮合時(shí)間。 ? 連續(xù)競(jìng)價(jià)時(shí)間為每個(gè)交易日9:30-11:30（第一節(jié)）和13:00-15:15（第二節(jié)），最后交易日連續(xù)競(jìng)價(jià)時(shí)間為9:30-11:30。 ? 期轉(zhuǎn)現(xiàn)交易是指交易雙方協(xié)商一致，同時(shí)買(mǎi)入（賣(mài)出）交易所期貨合約和賣(mài)出（買(mǎi)入）交易所規(guī)定的有價(jià)證券或者其他相關(guān) 合約的交易行為。

交割結(jié)算制度

實(shí)物交割制度與轉(zhuǎn)換因子：國(guó)債期貨采用實(shí)物交割制度，但國(guó)債期貨的標(biāo)的物為并不存在的虛擬國(guó)債，因此在實(shí)物交割中， 交易所會(huì)選取一攬子可交割國(guó)債作為可交割物并在每只合約上市時(shí)發(fā)布，若合約上市后有新發(fā)行國(guó)債滿足可交割國(guó)債的標(biāo)準(zhǔn)， 交易所亦會(huì)更新該合約的可交割國(guó)債范圍。 空頭舉手制度：2015年7月后，國(guó)債期貨在交割中采用“空頭舉手”制度：進(jìn)入交割月后至最后交易日之前，賣(mài)方主動(dòng)提出交 割申報(bào)，由交易所匹配雙方在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成交割。合約最后交易日收市后的未平倉(cāng)部分按照交易所的規(guī)定進(jìn)入交割。 轉(zhuǎn)換因子（CF）：由于每只可交割國(guó)債的票面利率、期限等特征差異較大，且與合約標(biāo)的物的虛擬國(guó)債并不相同，為了將這 一攬子可交割國(guó)債盡量標(biāo)準(zhǔn)化，交易所會(huì)公布每只可交割國(guó)債的轉(zhuǎn)換因子（CF），目的是通過(guò)CF調(diào)整后，使得所有可交割國(guó) 債在交割的時(shí)候到期收益率與虛擬國(guó)債的票面利率一致，均為3%。交易所公布的CF計(jì)算公式較為復(fù)雜，為了方便理解，可以 將CF簡(jiǎn)記為：將每只可交割國(guó)債按照虛擬國(guó)債的票面利率（即3%）折現(xiàn)后得到的凈價(jià)。  每只可交割國(guó)債在每一單一國(guó)債期貨合約中的CF是唯一確定的，且在交割周期里維持不變。

每日結(jié)算價(jià)：國(guó)債期貨合約的當(dāng)日結(jié)算價(jià)為合約最后一小時(shí)成交價(jià)格按照成交量的加權(quán)平均價(jià)。計(jì)算結(jié)果保留至小數(shù)點(diǎn)后三 位。 ? 交割結(jié)算價(jià)：國(guó)債期貨合約最后交易日之前的交割結(jié)算價(jià)為賣(mài)方交割申報(bào)當(dāng)日的結(jié)算價(jià)，最后交易日的交割結(jié)算價(jià)為集中交 易中該合約最后交易日全部成交價(jià)格按照成交量的加權(quán)平均價(jià)。 ? 交割貨款：以交割結(jié)算價(jià)為基礎(chǔ)進(jìn)行計(jì)算，計(jì)算公式如下： 交割貨款＝交割數(shù)量×（交割結(jié)算價(jià)×轉(zhuǎn)換因子+應(yīng)計(jì)利息）×（合約面值/100元） ? 其中，應(yīng)計(jì)利息為該可交割國(guó)債上一付息日至第二交割日的利息，（交割結(jié)算價(jià)×轉(zhuǎn)換因子+應(yīng)計(jì)利息）也被稱為發(fā)票價(jià)格。

2.國(guó)債期貨合約的定價(jià)

可交割券與CTD

國(guó)債期貨合約標(biāo)的為虛擬國(guó)債(名義標(biāo)準(zhǔn)券)，但在實(shí)際交割中采取一籃子可交割國(guó)債的設(shè)計(jì)模式。交易所會(huì)在每只合約上市時(shí)公布其對(duì)應(yīng)的一籃子可交割國(guó)債名單并及時(shí)更新，同時(shí)公布每只可交割券的轉(zhuǎn)換因子(CF)。轉(zhuǎn)換因子使得在交割時(shí)候，每只可交割券的收益率都等于虛擬國(guó)債票面利率的3%。如TL2412合約于2024年3月11日掛牌上市，交易所在3月8日公布其一籃子可交割國(guó)債與對(duì)應(yīng)的CF;而當(dāng)新發(fā)的特別國(guó)債招標(biāo)發(fā)行后且滿足TL2412的交割條件，交易所會(huì)將其增加進(jìn)TL2412合約的可交割券名單中并公布對(duì)應(yīng)CF。

最廉券（CTD）：由于國(guó)債期貨的可交割國(guó)債為一籃子國(guó)債，作為國(guó)債期貨合約的賣(mài)出方，在交割時(shí)必然會(huì)選擇最低價(jià)的可交割國(guó) 債進(jìn)行交割，因此國(guó)債期貨中需要格外關(guān)注最廉券（CTD，Cheapest to Deliver）的變化。在國(guó)債期貨研究中，其標(biāo)的物雖然為 并不實(shí)際存在的虛擬國(guó)債，而可交割國(guó)債又為一籃子多只債券，因此通常選取CTD債券作為其對(duì)應(yīng)現(xiàn)貨的代表，作為國(guó)債期貨定價(jià) 的現(xiàn)貨錨進(jìn)行觀察。

IRR

隱含回購(gòu)利率（IRR,Implied Repo Return）是一種交易行為的收益率：期貨空頭買(mǎi)入可交割國(guó)債現(xiàn)貨并用于未來(lái)的交割，同時(shí)賣(mài) 出國(guó)債期貨。在未來(lái)國(guó)債期貨交割時(shí)，按照發(fā)票價(jià)格收到期貨多頭的交割貨款。假設(shè)在t日買(mǎi)入國(guó)債現(xiàn)貨，T日為交割日，且在t、 T日之間現(xiàn)券沒(méi)有發(fā)生債券付息，則IRR計(jì)算公式為： IRR=((空頭交割國(guó)債收款-空頭購(gòu)買(mǎi)國(guó)債價(jià)格)/空頭購(gòu)買(mǎi)國(guó)債價(jià)格)×365/(（T-t）) 。 因此IRR可以認(rèn)為是國(guó)債期貨市場(chǎng)上一種套利行為（正套，即買(mǎi)入現(xiàn)貨，賣(mài)出期貨）的收益率情況。需要注意的是，IRR既可以為 正，也可以為負(fù)，在IRR顯著為正且大于融資成本時(shí)候，該交易行為會(huì)增多。而IRR顯著為負(fù)、基差大、期貨深度貼水是一個(gè)意思， 此時(shí)與上述交易行為相反方向的操作會(huì)增多。（反套，即賣(mài)出現(xiàn)貨，買(mǎi)入期貨）

凈基差

期貨基差收斂的特征，同樣適用于凈基差（BNOC），BNOC將伴隨交割日的臨近逐步收斂至0。若BNOC顯著大于0，可以考慮做空基 差至到期進(jìn)行套利（即反套，賣(mài)出現(xiàn)貨，買(mǎi)入期貨）；若BNOC顯著小于0，可以考慮做多基差進(jìn)行套利（即正套，買(mǎi)入現(xiàn)貨，賣(mài)出 期貨）。 基差法則下選取CTD，更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹笜?biāo)應(yīng)考慮BNOC。BNOC撇除了Carry效應(yīng)，直接反映了可交割券現(xiàn)貨價(jià)格相對(duì)于期貨價(jià)格的“貴” 或“便宜”，國(guó)債期貨空頭往往選擇BNOC最小的可交割國(guó)債進(jìn)行交割，因此可以認(rèn)為BNOC最小的可交割券往往是CTD券。凈基差與 IRR方式選擇CTD，可以理解為同一硬幣的正反面，二者本質(zhì)上是一致的，分別從價(jià)格和收益率的角度進(jìn)行考察。比如2024年5月28 日的T2409合約，其CTD券240006.IB的凈基差為最小，同時(shí)IRR最大。